Berkshire Hathaway Inc. informó la semana pasada de sus participaciones en bolsa, una actualización trimestral muy anticipada de las últimas operaciones de Warren Buffett. Entre ellas cabe destacar la incorporación de Domino’s Pizza Inc. (DPZ) a la cartera de Berkshire y el recorte de su participación en Apple Inc (AAPL).
Sin embargo, estos movimientos se vieron eclipsados por los US$325.000 millones en efectivo acumulados, casi el doble del saldo de caja de la compañía a finales de año, y la mayor cifra jamás acumulada por Buffett.
Además, se produce en un momento en el que el indicador de valoración favorito de Buffett, la relación entre el valor del mercado bursátil y el tamaño de la economía de EE.UU., está en máximos históricos.
Todo ello podría dar la impresión de que Buffett está tratando de cronometrar la siguiente caída del mercado, aunque lo que está haciendo es más discreto y reflexivo, y resulta aleccionador para los inversionistas.
Buffett es el primero en admitir que no tiene ninguna capacidad para prever hacia dónde se dirige el mercado a corto plazo, incluyendo el momento en que se produzcan sus ocasionales desplomes.
En cambio, lo que sí puede hacer es calcular cuánto pagarán probablemente las acciones a largo plazo y emplear esa estimación para determinar cuánto destinar a las acciones en relación con otros activos.
Es una distinción importante. Existe una diferencia entre apostar por los cambios en el mercado, algo que es extremadamente difícil, si no imposible, de hacer de manera rentable, y decidir cómo asignar fondos a distintos activos en función de sus rendimientos esperados a largo plazo, que pueden estimarse de manera confiable, aunque no perfecta.
En otras palabras, es la diferencia entre apostar por la trayectoria desconocida del mercado y su destino probable.
Ese principio parece haber guiado durante mucho tiempo las decisiones de Buffett. La asignación de efectivo de Berkshire como porcentaje de los activos de la empresa ha variado considerablemente a lo largo de los años, desde el 1% en 1994 hasta cerca del 28% en la actualidad, y todo lo que queda entre medias.
El historial muestra que Buffett aumenta constantemente la asignación de efectivo de Berkshire a medida que aumentan las valoraciones de las acciones durante los auges (y, en consecuencia, disminuyen los rendimientos esperados) y retira efectivo cuando surgen oportunidades. También confirma que Buffett tiene poco talento para el timing (momento) del mercado, como admite sin reparos.
Por ejemplo, durante la burbuja de Internet a finales de los años 90, Buffett aumentó su asignación de efectivo al 13% de los activos en 1998, desde apenas el 1% cuatro años antes, cuando las valoraciones aumentaron. Pero redujo su asignación de efectivo al 3% en 1999, aproximadamente un año antes de que estallara la burbuja, presumiblemente porque encontró un objetivo atractivo.
En retrospectiva, probablemente hubiera estado mejor si hubiera guardado ese efectivo durante otro año, cuando abundaron las gangas, pero ni siquiera el gran Buffett puede ver que se avecinan cambios. Sin embargo, hizo lo siguiente mejor, que fue emplear casi todo el efectivo de Berkshire durante la recesión.
Luego, en el período previo a la crisis financiera de 2008, Buffett volvió a dar un giro.
Comenzó a aumentar sustancialmente su asignación de efectivo cuando el mercado se recuperó en 2002, y finalmente llegó a un máximo del 25% de los activos en 2005. La asignación de efectivo de Berkshire comenzó a disminuir en 2006, principalmente porque el valor de sus activos siguió aumentando.
Pero cuando un indicio de la crisis que se avecinaba hizo que los precios de las acciones se desplomaran a partir de fines de 2007, Buffett utilizó su efectivo y finalmente lo redujo al 7% de los activos en 2010, en parte debido a su famosa e inteligente inversión en Goldman Sachs Group Inc. (GS) en el auge de la crisis.
¿Cómo lo hace Buffett?
Apuesta por un principio simple: las valoraciones y los rendimientos futuros están inversamente relacionados. Es decir, cuando los activos son caros, los rendimientos futuros tienden a ser más bajos, y viceversa.
Ni siquiera importa qué medida de valoración se utilice, porque por lo general indican lo mismo. El indicador preferido de Buffett para medir el mercado de valores (su valor en relación con el PIB) aumentó a fines de la década de 1990 y nuevamente a mediados de la década de 2000, lo que indicaba que se avecinaban menores rendimientos de las acciones.
En ambas ocasiones, los rendimientos en efectivo rondaban el 5% y los rendimientos esperados de las acciones no eran mucho más altos, si es que lo eran. Teniendo en cuenta esas opciones, tenía sentido tener algo de efectivo a mano.
Hoy, la relación precio-PIB es incluso mayor que a fines de los años 1990 y mediados de los años 2000, lo que implica rendimientos futuros aún menores. Mientras tanto, el efectivo rinde aproximadamente lo mismo que entonces. No es de extrañar que la asignación de efectivo de Berkshire sea la más alta desde al menos mediados de los años 1980.
Buffett no es el único. De hecho, no recuerdo un momento en el que haya habido tanto consenso en cuanto a que las acciones estadounidenses están a punto de decepcionar, al menos según los estándares históricos.
Los principales gestores de fondos, incluidos BlackRock Inc. (BLK) , The Vanguard Group , Goldman Sachs y JPMorgan Asset Management, esperan que el mercado de valores estadounidense quede muy por debajo de su rendimiento histórico del 9% anual durante los últimos 150 años.
Es difícil discutir ese consenso. Los inversores en acciones reciben su remuneración de tres maneras: una es el rendimiento para los accionistas, que es una combinación de dividendos y recompras de acciones; la segunda es el crecimiento de las ganancias resultante de mayores ventas o de la expansión de los márgenes de beneficio; y la tercera es el cambio en la valoración.
Así es como se ven las cosas: el rendimiento de dividendos del índice S&P 500 es del 1,3%, y su rendimiento de recompra de acciones a 12 meses más reciente fue del 1,8%. En cuanto a las ganancias, los analistas esperan que las ventas crezcan alrededor de un 4% anual durante los próximos años, lo que está en línea con el crecimiento histórico de las ventas. T
ambién esperan que los márgenes de beneficio récord se mantengan donde están en lugar de contraerse, una suposición generosa, pero sigamos adelante. Y en cuanto a la valoración, el S&P 500 cotiza a 25 veces las ganancias futuras, en comparación con un promedio de 18 veces desde 1990. Para volver al promedio, su valoración tendría que contraerse alrededor de un 3% anual durante 10 años, si no se produce antes una contracción más pronunciada como la de 2022.
Todo esto suma un rendimiento esperado de alrededor del 4% anual para el S&P 500 durante la próxima década, lo que, probablemente no por casualidad, está aproximadamente en línea con el rendimiento esperado promedio calculado por los grandes expertos en dinero. Tampoco es terriblemente emocionante si se lo compara con el rendimiento del 4,4% de las letras del Tesoro a tres meses sin riesgo .
Nadie puede anticipar con fiabilidad la trayectoria del mercado, por lo que nunca verá a Buffett hacer movimientos de todo o nada en el mercado. Pero el destino es más fácil de estimar, en particular cuando el mercado está notoriamente caro. Y cuando ese destino promete tan poco en relación con el efectivo, observe cómo Buffett aumenta su asignación para tiempos difíciles.
Esta nota no refleja necesariamente la opinión del consejo editorial de Bloomberg LP y sus propietarios.
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