Bogotá — A pesar de que la inflación en Colombia ya bajó del 13% al 6,86%, Mauricio Villamizar, codirector del Banco de la República, considera que aún hay razones para que la Junta sea cautelosa en el ritmo de los recortes de tasas de interés.
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En la más reciente Junta del banco central colombiano se recortaron 50 puntos básicos en las tasas para ubicarla en el 10,75%. En septiembre se tomará nuevamente una decisión de política monetaria y la mayoría del mercado cree que acelerará el ritmo a los 75 puntos básicos.
En entrevista con Bloomberg Línea Villamizar no habló de cuántos puntos deberán reducirse en septiembre, pero sí recordó que “somos uno de los pocos países en el mundo con una inflación tan alejada de la meta, y, además, la “última milla” es la más difícil”.
Además, explicó qué tanto está pesando el dato de inflación actual, y las expectativas a uno y dos años en su voto de tasas en las juntas recientes. “Diría 45% para dos años, 40% para un año, y 15% para el dato actual”, indicó Villamizar.
Sobre la Reserva Federal y su impacto en las decisiones de política monetaria aseguró que “no somos Fed-dependientes, pero sí somos Fed-sensibles”. Esta es la entrevista completa con Mauricio Villamizar:
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B.L. ¿Qué está pesando más en su voto de política monetaria, el nivel actual de la inflación o el nivel de las expectativas a uno y dos años? (Ideal si les pudiera asignar un porcentaje a cada una)
M.V. Es importante reconocer los amplios rezagos que existen en la política monetaria: entre 9 y 12 meses sobre el producto, y entre 12 y 18 meses sobre la inflación. Por lo tanto, las decisiones tomadas en la actualidad están orientadas hacia los acontecimientos económicos que se darán a mediados y finales de 2025. En consecuencia, los datos actuales de inflación solo importan en la medida en que alteren la trayectoria futura y la velocidad de convergencia hacia la meta. Si no tienen un efecto sobre estas variables, los datos recientes se vuelven poco informativos; tal vez puedan servir como confirmación de las proyecciones pasadas.
Las expectativas a dos años son, a mi juicio, las más críticas, ya que el periodo es lo suficientemente largo como para que la mayoría de los choques, tanto de oferta como de demanda, se diluyan o disipen (aunque no fue el caso en la post-pandemia). Si estas expectativas están dentro del rango de 3% +/- 1%, como sucede hoy en día, existe cierta tranquilidad sobre el nivel de anclaje. Si están fuera del rango (como sucedía antes de junio de 2023), hay señales de alerta.
Finalmente, las expectativas a un año sirven como termómetro de cómo los agentes perciben la dinámica de la inflación en el corto plazo. También son de suma importancia porque, como en una profecía auto-cumplida, las expectativas a este horizonte pueden acelerar o frenar la velocidad de la convergencia a la meta. En la actualidad, cobran aún más importancia, ya que coinciden con el horizonte que nos propusimos para cumplir la meta de inflación.
Si tuviera que asignar un peso a cada horizonte, y reconociendo que estos cambian en el tiempo según el ciclo monetario, diría 45% para dos años, 40% para un año, y 15% para el dato actual.
B.L. ¿Existe un nivel ideal de inflación o expectativas en el que sienta más tranquilidad para acelerar el ritmo de los recortes de tasas?
M.V. Entre más cerca a la meta, mejor. Si bien un valor dentro del rango de 3% +/- 1% implica cumplir con la meta, no es lo mismo estar en 3% que en 4%. Hay al menos dos factores que inciden en el ritmo de recortes de la tasa de política. El primero tiene que ver con los riesgos asociados, como el futuro del precio de los arriendos y otros servicios, el precio de los alimentos y los regulados, el salario mínimo para el próximo año, los efectos del fenómeno de La Niña y el comportamiento de la tasa de cambio. Estos riesgos se reflejan en las expectativas de inflación, tanto en la volatilidad a través de los distintos horizontes como en la discrepancia (o desacuerdo) sobre el pronóstico entre los diferentes agentes económicos, especialmente aquellos que influyen en la formación de precios. Entre menor incertidumbre mejor.
El segundo factor tiene que ver con la velocidad admisible de la convergencia hacia la meta, ya que una convergencia extremadamente lenta puede erosionar la credibilidad del Banco de la República. Las expectativas pueden ayudar: entre menores sean, menor será la tasa de política necesaria para lograr una postura coherente con una senda optima de inflación hacia la meta.
B.L. ¿Cambia su visión frente a la tasa de interés en Colombia el hecho de que la Fed baje tasas en septiembre por temor a recesión más que por sentir que la inflación está en donde la quieren tener?
M.V. En cuanto a las decisiones de la Fed, diría que no somos Fed-dependientes, pero sí somos Fed-sensibles. Nos importa, obviamente, porque gran parte del apetito de riesgo a nivel mundial se ve afectado por las decisiones de la Fed. Esto tiene implicaciones directas a través de la tasa de cambio y los flujos de capital, así como en el costo del financiamiento externo. La reciente mejora de las condiciones financieras en el frente externo, donde el mercado ahora espera dos o tres reducciones de tasas por parte de la Fed este año, afecta positivamente nuestros insumos y supuestos que nutren los diferentes modelos de equilibrio general desarrollados por el equipo técnico del Banco, los cuales ayudan a guiar y formalizar nuestras decisiones. Entonces, manteniendo todo lo demás constante, una menor senda de la Fed es compatible con una moneda (peso colombiano) más apreciada y con mejores condiciones financieras, lo que ayuda a cumplir nuestra meta.
B.L. ¿Qué tan tranquilo está con el sistema financiero y su solidez y en especial con el comportamiento de la cartera de créditos de cara a un escenario en el que tendríamos tasas más bajas?
M.V. Hoy observamos un deterioro crediticio en algunas carteras, más pronunciado en microcrédito, aunque con un ritmo de deterioro decreciente. Además, salvo en microcrédito, hemos visto un crecimiento real negativo del crédito desde el segundo semestre del año pasado y una rentabilidad bancaria históricamente baja. Todo esto forma parte de un proceso de ajuste necesario, dado que en el 2022 los ahorros de los hogares se agotaron y el crédito de consumo estaba creciendo a tasas alarmantes e insostenibles, cercanas al 25%.
En términos de estabilidad financiera, el esquema de provisiones anticíclicas, modificado en 2007 por la Superintendencia Financiera, permite proteger gran parte de los recursos en riesgo. También ayudan algunas medidas macro-prudenciales como los límites al Indicador de Coeficiente de Fondeo Estable Neto (CFEN) y al Indicador de Riesgo de Liquidez (IRL). El sistema financiero hoy también cuenta con niveles suficientes de capital, solvencia y liquidez para enfrentar la materialización de diversos riesgos, incluidos escenarios extremadamente severos que contemplan condiciones desfavorables tanto externas como internas.
B.L. ¿Le preocupa que la guerra de tasas que desataron los bancos pueda llevar a que los jugadores más pequeños prefieran irse y eso desemboque en fusiones y adquisiciones en donde habría menos jugadores en Colombia?
M.V. La guerra de precios es una condición necesaria (aunque no suficiente) para una mayor competencia en el sector bancario. En términos generales, no considero que lo que esté ocurriendo sea una fuga de entidades financieras debido a dominancia o poder de mercado. Por el contrario, destacaría que todas las tasas del mercado —de todos los bancos—, tanto pasivas como activas, han venido cayendo desde el segundo trimestre del año pasado (incluso antes de que el Banco iniciara su ciclo de reducción de tasas en diciembre). En gran medida, esto se debe a que el mercado percibe una senda consolidada de la tasa de política y un compromiso con la meta de inflación. Además, no veo ninguna razón por la que este comportamiento no vaya a continuar.
B.L. ¿Le preocupa que bajar tasas pueda aumentar la volatilidad en el dólar y tener inflación adicional vía importados?
M.V. Si bien la volatilidad cambiaria es importante, considero que es más relevante el traspaso (pass-through) derivado de depreciaciones sostenidas. Los estudios empíricos previos a la pandemia sugerían un pass-through del 15%, es decir, un aumento de 15 puntos básicos en la inflación ante depreciaciones del 1%. Durante un tiempo en la post-pandemia, el pass-through se vio opacado por el FEPC, ya que los cambios en el precio del petróleo, que implicaban variaciones en la tasa de cambio, no se reflejaban en el precio de los combustibles debido a los subsidios. Al haberse cerrado esa disparidad del FEPC (que fue bastante nociva), diría que hoy los niveles de pass-through son similares o posiblemente algo mayores a los de la pre-pandemia.
Sin embargo, para dar una respuesta más completa, es necesario analizar todos los factores fundamentales que afectan la tasa de cambio, los cuales incluyen: (i) las expectativas de tasa de cambio, (ii) las tasas de interés domésticas, (iii) las tasas de interés externas, (iv) el riesgo cambiario y (v) el riesgo país. No todos estos factores tienen el mismo peso. En particular, la tasa de la Fed es de especial importancia, ya que afecta directamente al riesgo cambiario, y este, a su vez, al riesgo país. En la actualidad, la menor senda de tasas de la Fed compensa en cierta medida las preocupaciones cambiarias por las menores tasas domésticas. Es clave, entonces, el comportamiento de los otros fundamentales.
B.L. ¿Considera que el Banco de la República debe seguir siendo cauteloso en los recortes de tasas teniendo en cuenta que desde hace algunos años el salario mínimo ha venido creciendo varios puntos por encima de la inflación?
M.V. La fijación del salario mínimo es una de las muchas razones por las cuales el Banco de la República debe seguir siendo cauto en el ritmo de los recortes. Recordemos que somos uno de los pocos países en el mundo con una inflación tan alejada de la meta, y, además, la “última milla” es la más difícil. En Estados Unidos, por ejemplo, fue relativamente sencillo reducir la inflación del 8% al 4%, pero ha resultado extremadamente difícil bajarla del 4% al 2%. En estos casos, ha habido riesgos de celebrar victorias prematuras debido a posibles rebotes inflacionarios.
Otra razón importante es que la falta de cautela puede resultar en una tasa terminal más alta, lo cual sería extremadamente costoso en términos de la producción futura que sería necesario sacrificar para reducir la inflación (es decir, una tasa de sacrificio alta). De manera similar, la falta de cautela compromete la credibilidad del Banco de la República, que sin duda es nuestro activo más valioso y permite una mayor efectividad en alcanzar la meta. Por último, la cautela es necesaria para poder relajar la política monetaria más adelante, considerando la alta incertidumbre y los riesgos que enfrentamos a corto plazo.
En conclusión, lo más saludable es continuar de la manera más sostenible posible con el proceso de disminución de tasas que hemos emprendido y evitar tener que retroceder, como ya han hecho muchos países de la región. En Brasil, por ejemplo, el mercado espera que el banco central revierta su ciclo y aumente las tasas a principios del próximo año.
