El superávit fiscal es la regla inquebrantable para el Gobierno de Javier Milei, como el el propio Presidente volvió a dejar en claro el domingo 15 de septiembre ante el Congreso de la Nación. Sin embargo, el Gobierno no estaría alcanzando superávit financiero en este momento de no ser por la ayuda de las Letras de Capitalización (Lecap), cuya estructura de amortizaciones permite que los números sigan siendo positivos.
Las Lecap, que vienen de explicar el 94% del financiamiento obtenido en la última licitación de deuda del Gobierno, capitalizan interés de forma mensual, en base a la Tasa Efectiva Mensual (TEM) de la licitación primaria, y amortizan el total (el capital más los intereses) al vencimiento.
Según detalla un informe de la consultora Invecq, esto último, que podría ser considerado un tecnicismo, es importante para el logro del “déficit cero” del Gobierno. “Como se trata de una capitalización, los intereses que se van generando mensualmente no se devengan ni se pagan mes a mes, sino que se suman al capital y se cancelan al final del período. Esto significa que, para las cuentas fiscales, no hay impacto alguno ni en base devengado ni en base caja”.
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El estudio de Invecq detalla que, desde que volvieron a licitarse en marzo, las Lecap ya generaron intereses por más de $10 billones -a precios corrientes-, que van junto al capital “por debajo de la línea”; es decir, que no aparecen en la partida “intereses netos” del informe mensual de ingresos y gastos del Sector Público Nacional No Financiero.
En otras palabras, reseña Invecq, “si se hiciera un ejercicio hipotético en el cual se devengaran y/o pagaran mensualmente estos intereses, que en realidad se capitalizan, entre marzo y diciembre surgiría un gasto financiero equivalente a 1,2% del PBI”.
A continuación, el documento sostiene: “Como las licitaciones de Lecap continuarán en los próximos meses, proyectamos que el año terminaría cerrando con una cuenta de intereses hipotética de 1,5% del PBI. Esto significa que, si los instrumentos utilizados en el programa financiero en pesos hubieran sido otros, que no capitalizaran los intereses, el resultado fiscal proyectado para fin de año pasaría de un superávit de 0,4% a un déficit de 1,1% del PBI”.
En tanto, un informe publicado por el bróker Aurum Valores el 4 de septiembre advertía: “Los montos devengados por LeFi, al igual que el costo financiero de los intereses capitalizados por Lecap y bonos cupón cero, no serán informados por el Sector Público en las cuentas fiscales mensuales en base caja. De esta manera, mientras este tipo de emisiones ayuda a mostrar cuentas fiscales más positivas (no impacta en el resultado fiscal financiero), empeora la estadística de deuda, porque los intereses devengados y capitalizados aumenta el stock de deuda en pesos con el sector privado”.
¿Un problema hacia adelante?
Los analistas de Invecq subrayaron que la dinámica puede volverse preocupante hacia adelante. “En primer lugar, dado que su colocación ha ido in crescendo, el ejercicio anterior empeora si se extrapola solamente lo acumulado en la última parte de 2024, que promedia el 0,25% del PBI por mes en intereses no devengados”.
De mantenerse este ritmo, explican los economistas de la consultora, la carga por intereses podría trepar a 3% del PBI en un año. Y concluyen: “La cuenta de intereses pagados proyectada para este año estará en la zona de 1,8% del PBI mientras que el año pasado fue de 1,7%. ¿Cómo es posible que luego de haberle transferido buena parte de los pasivos remunerados del Banco Central al Tesoro no haya ocurrido un salto en la cuenta de intereses del Tesoro? La explicación está en la particularidad de los intereses capitalizables”.
Resultados “notables” en materia fiscal
Aún con estos señalamientos, los propios economista de Invecq reconocen que “el Gobierno ha mostrado notables avances en materia fiscal” y que esto le permitió al Tesoro, entre otras cosas, anclar expectativas y volver a endeudarse con títulos a tasa fija.