Buenos Aires — La devaluación fiscal que oficializó el Gobierno argentino impactó de lleno en los instrumentos atados al dólar oficial. Tanto la cobertura cambiaria a través de los contratos de dólar futuro como los títulos dólar linked no tardaron en reflejar la salida generalizada de los inversores de aquellos activos que quedaron atados a un tipo de cambio apenas testimonial.
Según datos de Portfolio Personal Inversiones (PPI), entre el viernes pasado -cuando comenzaron los rumores de la devaluación parcial- y el lunes las tasas implícitas en los futuros de Rofex se hundieron entre 558 y 4.502 puntos básicos, desplome que se concentró especialmente en la parte más corta de la curva. Mismo comportamiento se observó en los títulos dólar linked, que tal como esperaba el mercado, también tuvieron una reacción negativa.
El problema, explican analistas del mercado, es que no hay una forma eficiente de cubrirse de este tipo de devaluaciones. El importador que buscaba futuros o dólar linked pensando en cubrir su costo de reposición, señalan, no cuenta con un instrumento que brinde respaldo cuando el ajuste cambiario llega a través de la vía impositiva.
Coberturas imperfectas
Nicolás Calabria, portfolio manager de Adcap Asset Management, explica que “no existe manera eficiente de cubrirse frente a este tipo de devaluaciones”, sin ajustes del dólar oficial. Además, señaló que los activos que ajustan por devaluación estarían caros si no se pricea una devaluación brusca en el corto plazo.
“No hay instrumentos que ofrezcan cobertura sobre impuestos”, coincide Andrés Reschini, de F2 Soluciones Financieras. El analista recordó que si bien no son una cobertura 100% perfecta, instrumentos como los futuros son “una gran herramienta de cobertura en situaciones relativamente normales”. El problema, dijo, es que “con tantas regulaciones que distorsionan el mercado es cada vez más difícil encontrar cobertura eficaz”, por lo que subrayó: “Con estas medidas se atenta contra los mercados de capitales que son una herramienta de apoyo a la actividad económica real”.
La lupa en bonos CER y dólar linked
Calabria cree que la implementación de estas medidas provocará, por un lado, que haya una mayor emisión de pesos para asegurar ese tipo de cambio para exportadores, y por el otro, un encarecimiento de las importaciones.
“A mediano plazo, las nuevas medidas van a terminar sumando presión sobre una inflación que ya es alta. Probablemente no se vea en los próximos meses, pero sí lo vamos a ver de cara a fines de año”, consideró.
Ante esa perspectiva, compartida por la mayoría de los analistas privados, es que una posibilidad de cobertura podría llegar de la mano de los bonos que ajustan por CER, el Coeficiente de Estabilización de Referencia elaborado por el Banco Central que refleja la evolución de la inflación.
“Un ahorrista podría optar por cobertura CER que va a estar afectado por la inflación causada por los mayores FX (tipo de cambio) y emisión, pero es una cobertura menos perfecta versus estas devaluaciones fiscales”, dice Reschini.
Por otra parte, agregó, el dólar a través del financiero podría aportar algo de cobertura a través de la brecha. Lo mismo los instrumentos que lo siguen como los Cedears, pero estos además están afectados por las cotizaciones del subyacente en Nueva York. “Pero de nuevo, hablamos de coberturas más imperfectas”, subrayó el analista de F2 Soluciones Financieras.
El portfolio manager de Adcap Asset Management también analizó la conveniencia de buscar cobertura vía títulos atados a CER, en contraposición de los dólar linked. “Con respecto a los dólar linked, atados al dólar oficial (A3500), hoy los inversores no tienen incentivos para tener esta clase de activos a corto plazo, porque la expectativa de devaluación desapareció. Entonces, para un inversor es preferible vender estos activos, no devengar tasas negativas y pasarse a tasa fija, o pasarse a un activo que le rinda un poco mejor, por ejemplo, los linkeados a CER”, expresó Calabria.
“Hoy es preferible armar carteras desarmando parte de los fondos dólar linked y pasando a fondos que ajustan por CER. Otra alternativa sería pararse el próximo mes en fondos T+1 para devengar mejores tasas y volver a los dólar linked para seguir cubierto”, añadió al respecto.
Ocurre que así como a corto plazo pueden haber perdido atractivo, los dólar linked aún guardan valor mirando hacia adelante. “Los instrumentos dólar linked con vencimiento en 2024 y posteriores no deberían verse afectados, ya que el mercado aún considera que un cambio de régimen podría borrar las últimas medidas”, señalaron los analistas de PPI en un informe reciente.
“Los activos dólar linked de más largo plazo quizás todavía mantienen la expectativa de devaluación. El tramo medio-largo de la curva no va a tener grandes inconvenientes, ya que se trata de activos que vencen en 2024 y en adelante, y los que son corporativos tampoco. Distinto es el caso de los activos dólar linked soberanos. Como esta clase de activo se suele usar más como resguardo de valor, por lo general son más largos, por lo que todavía tienen una expectativa de devaluación latente”, coincidió Calabria.
Por todo ello, el portfolio manager de Adcap Asset Management dice que en la firma creen que “podría ser un buen momento para esperar y ver dónde se posicionan los dólar linked” ya que “siempre es interesante estar cubierto frente a la devaluación en Argentina”.
“Estos bonos venían siendo muy demandados en las últimas semanas, cotizando con tasas fuertemente negativas. Esta posibilidad de flujo vendedor podría dar oportunidades para entrar a este tipo de activos con tasas más atractivas, aprovechando quizás el uso de los fondos dólar linked que tienen carteras más diversificadas e igual de eficientes para cubrirse frente a una devaluación”, cerró.
