Bloomberg — Los bancos mundiales parecen estar dando a sus principales clientes información privada para ganar negocios de operaciones de bonos corporativos, según un nuevo estudio que muestra que el mercado de US$56.000 millones al día se inclina a favor de los inversores más activos con las redes de intermediarios más amplias.
El estudio examinó la rentabilidad de las operaciones de las compañías de seguros, que son ballenas en el mundo del crédito. Descubrió que las que tenían mejor acceso a las mesas de negociación de bonos de Wall Street solían obtener mejores resultados que otros inversores ante acontecimientos que movían el mercado, como fusiones y adquisiciones y rebajas de calificación.
Lo más importante es que cuanto más importante es una aseguradora para el negocio de un agente, más previsoras suelen ser sus operaciones antes de las fusiones y adquisiciones, especialmente si el agente forma parte de un banco que también participa en la adquisición. El patrón se mantiene incluso cuando se tienen en cuenta las ventajas en materia de precios que ofrecen las grandes redes de concesionarios, según descubrieron profesores de la Universidad Rice, la Universidad de Yale y la Universidad de Pensilvania.
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El trío tiene cuidado de evitar el término “tráfico de información privilegiada” en su análisis de los datos, publicado a finales del año pasado, señalando que los distribuidores podrían estar repartiendo “información privada” sin proporcionar necesariamente “información privilegiada”. Aún así, sus conclusiones plantean cuestiones críticas sobre la imparcialidad en uno de los mercados financieros más grandes e importantes del mundo.
Los resultados indican que se está utilizando información privada como pago por el flujo de órdenes, escribieron los autores. Eso sugiere una posible ruptura de los muros que se supone impiden que la información de un lado de un banco fluya hacia otro, un pilar de los controles de la industria financiera estadounidense durante décadas.
“Lo sorprendente para nosotros fueron los resultados que encontramos en torno a estas operaciones de fusiones y adquisiciones, porque sabemos que tenemos todas estas barreras éticas dentro de los bancos”, dijo Stefan Huber, de Rice, en una entrevista. “Captar al menos algunas operaciones que parecen informadas antes de estos acuerdos fue un poco chocante”.
Los autores no vincularon a ningún banco en concreto con los patrones que observaron. JPMorgan Chase & Co. fue el operador más activo según el volumen de operaciones del estudio, seguido de Bank of America Corp., Citigroup Inc., Morgan Stanley y Goldman Sachs Group Inc., según Huber, que realizó el análisis con Edward Watts, de Yale, y Christina Zhu, de Penn.
Los representantes de los cinco bancos declinaron hacer comentarios, al igual que los portavoces de la Comisión del Mercado de Valores y de la Asociación de la Industria de Valores y Mercados Financieros.
Algunos profesionales del sector financiero se mostraron escépticos ante el estudio. William Cunningham ha trabajado en ambos lados de estas operaciones, habiendo sido jefe de gestión de carteras de crédito, investigación y negociación de Nationwide Insurance y, antes de eso, estratega de crédito en JPMorgan y Merrill Lynch & Co.
“La gente habla y susurra y cosas así, pero no está organizado y no es significativo”, dijo Cunningham.
Los investigadores decidieron centrarse en las compañías de seguros porque, además de estar entre los mayores actores del mercado de bonos corporativos de EE.UU., es donde podían obtener los mejores datos.
Cada trimestre, las aseguradoras tienen que informar de sus transacciones en el mercado financiero a la Asociación Nacional de Comisarios de Seguros, un consorcio de reguladores estatales. Esos informes contienen información detallada sobre cada operación que realizan, incluido el corredor de la otra parte.
Analizando aproximadamente 2 millones de operaciones entre 2009 y 2022, los investigadores pudieron trazar un mapa de las redes de corredores de 1.577 aseguradoras.
A continuación, superpusieron esos datos de la red de distribuidores con las cifras de las operaciones de fusión y adquisición para examinar la actividad comercial de las aseguradoras en los bonos de los objetivos de adquisición. Lo que descubrieron fue que las aseguradoras que negociaban con más corredores mostraban “una mejor toma de decisiones en los 30 días de negociación previos al anuncio público de estas operaciones”.
Y no era tan sencillo como que las aseguradoras más grandes tomaban mejores decisiones. Resulta que negociar con más bancos que tienen negocios de fusiones y adquisiciones parece dar mejores resultados a las aseguradoras.
Aunque el análisis de la negociación antes de las rebajas de calificación crediticia y los impagos fue ligeramente diferente, los resultados resultaron similares.
En total, las aseguradoras del quintil superior por tamaño de la red de distribuidores obtuvieron una ventaja de alrededor de 0,84 puntos porcentuales en los rendimientos anuales en comparación con todas las demás. Se trata de una diferencia significativa en un mercado en el que los rendimientos de la deuda corporativa estadounidense con grado de inversión sólo alcanzan una media del 5,24%.
Ventaja de la información
Aun así, las enormes ganancias asociadas a las redes más grandes no significan necesariamente que los operadores estén transmitiendo información privada.
Para comprobarlo, los investigadores dividieron a los aproximadamente 370 corredores implicados en las operaciones subyacentes en dos grupos: los que tenían divisiones de bancos de inversión que habían asesorado al menos en una operación de fusiones y adquisiciones en los 12 meses anteriores, y los que no.
Esos datos mostraron que cuando un inversor tiene una conexión con un distribuidor afiliado a M&A, vende bonos en mayor medida antes de los anuncios de adquisiciones que afectan negativamente a los precios de la deuda. Cuantas más conexiones tengan los inversores con los intermediarios implicados en una transacción, más pronunciados serán los resultados.
Es más, al tener en cuenta lo importante que es el negocio de negociación de una aseguradora para los corredores afiliados a fusiones y adquisiciones, los investigadores determinaron que la prevalencia de las operaciones informadas antes de las transacciones de fusiones y adquisiciones aumenta en relación con el volumen de pedidos anteriores entre la aseguradora y el banco.
“Estos resultados son coherentes con que los corredores recompensen a sus mejores clientes de negociación con información privada por el flujo de órdenes”, escribieron los investigadores, y son potencialmente “indicativos de la ruptura de los ‘muros éticos’ establecidos por la Ley Glass Steagall”.
Kevin McPartland, jefe de investigación de estructura de mercado y tecnología de Crisil Coalition Greenwich, dijo que tiene pocas dudas de que los agentes de bonos corporativos están compartiendo información “útil”.
“Definitivamente se está compartiendo información. Cuanto más conectado esté uno, más probable es que obtenga información más útil en términos de su práctica comercial”, dijo McPartland. “La cuestión es si la información que se está intercambiando entra dentro de la normativa de lo que está permitido compartir. Y eso es algo que realmente no podemos saber basándonos en el estudio”, señaló.
“Si usted es un gestor de activos más grande y tiene muchos operadores y gestores de cartera que están hablando con muchos intermediarios y personal de investigación, entonces eso es simplemente más información. Y si dispone de las personas y los sistemas necesarios para destilar esa información y tomar decisiones a partir de ella, en última instancia estar más informado va a ser beneficioso.”
‘No es sistémico
Otros cuestionan por completo las conclusiones del estudio. Cunningham, antiguo gestor de carteras de Nationwide, afirma que no existe ningún tipo de esfuerzo concertado para que los distribuidores entreguen información clave a los grandes inversores. ”Sí, siempre hay fugas, cosas así, pero no es sistémico y es algo natural”, dijo Cunningham.
“Muchos de los actores más pequeños -los actores del lado de la compra de activos, ya sean las compañías de seguros o los gestores de activos- sí se quejan de que las tiendas más grandes tienen la primicia en muchas cosas”, añadió. Pero se trata básicamente de acceso a nuevas operaciones, acceso a los flujos de negociación, dijo. “No es propiedad”.
En otras palabras, los bancos pueden estar pasando información que no es pública, pero que tampoco es lo suficientemente material como para mover el precio de un valor por sí mismo.
Huber, Watts y Zhu, por su parte, afirman que, en todo caso, es probable que sus conclusiones infravaloren el valor informativo de las relaciones comerciales. En general, se considera que las aseguradoras son menos activas en el mercado en el día a día que otros participantes como los fondos de cobertura y, por tanto, es menos probable que participen en operaciones basadas en la información.
Aunque Huber subrayó que el estudio no es una llamada a la acción, los autores sí sugieren que puede estar justificado un mayor escrutinio por parte de los reguladores en el mercado estadounidense de bonos corporativos.
Las pruebas “ponen de relieve las ventajas potencialmente injustas que obtienen los operadores informados en estos mercados a través de las redes de intermediarios de los inversores”, concluyeron.
--Con la colaboración de Boris Korby.
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