:quality(75)/cloudfront-us-east-1.images.arcpublishing.com/bloomberglinea/YH5REP3TNFA3RGTHZII6M3N25U.jpg "La idea principal de comprar acciones en una empresa que invierte en acciones, es scar provecho del conocimiento en finanzas de dicho equipo. Fotógrafo: Kerem Uzel/Bloomberg")
“Nosotros somos ricos y usted también puede serlo si invierte con nosotros”.
Este discurso de venta sobre la compra de acciones de vehículos de inversión europeos fundados por familias no está calando. Las valoraciones con descuento en este peculiar segmento están a punto de disminuir.
La mayor muestra de este fenómeno es el escepticismo hacia Exor NV, de la familia Agnelli.
Su capitalización bursátil de €21.500 millones (US$23.100 millones) se halla aproximadamente un 40% por debajo del más reciente valor neto de sus activos, y el descuento se sitúa en torno al 45% cuando se ajusta al valor actualizado de sus activos cotizados.
La diferencia se aproxima a su máximo nivel histórico y ocurre pese a que el valor de liquidación por acción fue superior al del índice MSCI World en el 2023 y a largo plazo.
Groupe Bruxelles Lambert NV, controlada por las dinastías Frere y Desmarais, y sus homólogas francesas Wendel SE y Eurazeo SE presentan diferencias similares.
Este sector no es ajeno a los descuentos sobre el valor de liquidación de alrededor del 30%. Salvo algunas excepciones, como la firma de Suecia Investor AB, el 40% se está convirtiendo en el nuevo 30%.
¿Por qué invertir en acciones de una empresa con un accionista mayoritario que a su vez invierte en un reducido número de compañías, a las cuales, en su mayor parte, se podría tener un acceso directo?
La principal razón es sacar provecho de los conocimientos financieros del equipo directivo. Otra es tener acceso a sus inversiones no cotizadas. Con frecuencia, estos vehículos permiten negociar la presencia en los consejos de administración de las compañías que forman parte de su cartera, lo que les otorga una influencia más estratégica.
:quality(75)/cloudfront-us-east-1.images.arcpublishing.com/bloomberglinea/IZTUIWTLLJGIBN3GH54BXHGU6Q.png "Gráfico de vehículos de inversión en acciones europeas")
Pero las razones para dejar pasar las supuestas oportunidades también son numerosas. Las tasas de interés más altas han disminuido el atractivo de estos vehículos como acciones de dividendos.
Los inversores externos también pueden preocuparse por si las valoraciones de los activos de capital privado reflejan el creciente costo de la deuda. Además, este sector de nicho es irrelevante para los puntos de referencia con los que se evalúa a la mayoría de los administradores de dinero profesionales.
Para colmo, las grandes participaciones familiares convierten a las empresas en objetivos difíciles para los activistas que buscan cambiar las cosas. El sector de fideicomisos de inversión del Reino Unido, donde Elliott Management Corp. ha destacado, ofrece un terreno de caza más fácil.
:quality(75)/cloudfront-us-east-1.images.arcpublishing.com/bloomberglinea/AWM3WQ3VPRAKLIM6LCH34QGS64.png "Gráfico de vehículo de inversión cercanos a su valor básico")
Por su parte, Exor se ha enfrentado a un problema específico: la preocupación de que pueda desperdiciar los ingresos de la reciente venta de US$9.300 millones de la aseguradora PartnerRe a medida que gira hacia la atención médica, la tecnología y el lujo.
Una participación del 15% en Royal Philips NV llegó en agosto, cuando la empresa de tecnología sanitaria estaba sumida en la incertidumbre en torno a la retirada de un producto. Fue una apuesta, aunque parece haber dado sus frutos.
Una brecha cada vez mayor entre el valor de mercado y el valor intrínseco crea un problema. Para empezar, los directorios tienen el deber de maximizar los retornos para los accionistas.
También hay una cuestión práctica: ¿Qué pasaría si los Agnelli quisieran aprovechar la caída de las valoraciones en el sector del lujo para realizar una gran transacción que complementara las participaciones existentes en Ferrari NV y Christian Louboutin?
Exor tiene un margen considerable para endeudarse, pero un precio débil de las acciones haría que el financiamiento de acciones fuera más dilutivo si fuera necesario.
No hay soluciones fáciles.
Los próximos resultados de Exor se beneficiarán de la adopción de un cambio en la contabilidad, que aportará simplicidad y una ganancia única. Es difícil ver que esto tenga un impacto importante en el precio de las acciones, dado que la cartera ya era relativamente fácil de valorar externamente.
:quality(75)/cloudfront-us-east-1.images.arcpublishing.com/bloomberglinea/BJXEGHV3IBBYBBGILS2MVSZV7Q.png "Gráfico de inversión de Exor en el 2023")
La herramienta más viable para abordar los descuentos es desviar el flujo de caja hacia la compra de acciones propias de la empresa. Esto aumenta automáticamente el cálculo del valor de liquidativo por acción debido al desfase de valoración. Todo el mundo está en ello: Lambert busca comprar el 5% de sus acciones durante el próximo año aproximadamente.
El problema es que esto agota la capacidad de realizar inversiones estratégicas, el objetivo central de la empresa. Y parece que las recompras de acciones deben ser cuantiosas para marcar una gran diferencia.
El reciente programa de €1.000 millones (US$1.070 millones) de Exor no ha contribuido mucho a mejorar su valoración, mientras que Eurazeo, que también es un gestor de fondos con dinero externo, puso un cohete bajo sus acciones en noviembre pasado al decir que recompraría alrededor del 30% de su capitalización de mercado. .
“No estoy seguro de que se pueda forzar la reducción del descuento”, dice Jon Perez, analista de Kepler Cheuvreux. “La gestión de descuentos consiste en gestionar el holding y tomar las decisiones correctas sobre la asignación de capital. Eso será reconocido por el mercado”.
Es posible que la reversión media haga que los grandes descuentos del NAV (por sus siglas en inlgés, valor liquidativo) actuales vuelvan a caer a promedios históricos. Pero eso no se puede dar por sentado. En este momento, el listón para que estas empresas inviertan en algo que no sean sus propias acciones es extremadamente alto.
Los equipos directivos aquí harían bien en señalar repetidamente que están conscientes del problema.
William Kadouch-Chassaing, co-CEO de Eurazeo, entiende la idea. El año pasado, dijo que la compañía tenía el deber de “reducir el descuento por completo”, al tiempo que reconocía pragmáticamente que alrededor del 20%-25% podría ser el punto en el que las recompras de acciones podrían desacelerarse.
Incrementar el valor de la cartera es, por supuesto, el primer trabajo de estas empresas. Pero si eso se ve socavado por una caída en la valoración de las acciones, es difícil ver el sentido de estar en el mercado de valores.
Esta nota no refleja necesariamente la opinión del consejo editorial o de Bloomberg LP y sus propietarios.
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