En los mercados financieros y en la Fed persiste el desacuerdo sobre un asunto fundamental para el precio de los activos y el crecimiento de la economía: hasta dónde bajarán las tasas de interés.
Las apuestas contra la Fed son complicadas. No obstante, considero que en este tema el mercado está en lo correcto.
En la actualidad, ambos están de acuerdo respecto a 2024: los precios de los futuros son consistentes con la previsión media de los funcionarios de reducciones de 75 puntos básicos en la tasa de los fondos federales.
No obstante, las previsiones para los próximos años no coinciden. Los futuros apuntan a que las tasas de interés a corto plazo se situarán en torno al 3,75% para el año 2027, en tanto que la media de las proyecciones de los miembros del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC, por sus siglas en inglés) es del 2,6%, es decir, más de 100 puntos básicos por debajo.
¿A qué se debe esta diferencia? Yo veo dos razones.
Primero, los actores del mercado prevén una inflación media por encima del objetivo del 2% establecido por la Fed. Esto tiene lógica, pues el objetivo es asimétrico: el banco central se ha comprometido a compensar los desajustes a la baja con otros comparables al alza, pero no a la inversa.
Jerome Powell, su presidente, jamás ha hablado de llevar la inflación a menos del 2% para contrarrestar las altas lecturas de los años recientes, y las estimaciones oficiales no apuntan a tal intención. Como resultado, la inflación media debe superar el 2%. Mientras mayor sea la volatilidad inflacionaria con el paso del tiempo, mayor deberá ser la diferencia.
Segundo, el mercado parece tener una estimación más alta de la tasa neutral de los fondos federales: el nivel, conocido como r*, que no estimula ni restringe el crecimiento.
Varios acontecimientos apoyan esto. Por un lado, la economía se ha mantenido fuerte incluso cuando la Reserva Federal aumentó su tasa objetivo en 525 puntos básicos, lo que sugiere que el nivel actual de 5,25% a 5,50% podría no ser tan restrictivo como esperaban los funcionarios.
El mayor crecimiento de la productividad, junto con el auge de la IA, debería estimular una mayor inversión y, por tanto, impulsar al alza las tasas de interés de equilibrio.
La disminución del ahorro empuja en la misma dirección: el gobierno federal tiene enormes déficits presupuestarios, mientras que los crecientes precios de los activos han impulsado la riqueza de los hogares, lo que ha llevado a que la tasa de ahorro personal disminuya al 3,6% del ingreso disponible, desde un promedio del 5,7% en la década siguiente. la crisis financiera de 2008.
Los funcionarios de la Reserva Federal se han aferrado a la idea de que la tasa neutral sigue deprimida. El presidente de la Reserva Federal de Nueva York, John Williams, se ha referido al modelo Holsten-Laubach-Williams que él ayudó a desarrollar, que estima r* en menos del 1% (en términos reales, ajustados a la inflación).
Powell ha enfatizado que la política monetaria entra en vigor con retrasos largos y variables, lo que implica que las subidas de tipos pasadas aún no se han sentido plenamente. Ha argumentado que parte de la fortaleza de la economía refleja un impulso proveniente de la flexibilización de las restricciones de la cadena de suministro, un impulso que inevitablemente se disipará.
En su conferencia de prensa del mes de marzo, se resistió a la idea de que la reciente flexibilización de las condiciones financieras sugiera la necesidad de tasas más altas a corto plazo para compensar.
Una vez más, estoy con el mercado, en gran medida debido a la fortaleza de la economía y la importante flexibilización de las condiciones financieras. En particular, los funcionarios de la Reserva Federal han comenzado a moverse en la dirección del mercado: en marzo, la estimación mediana de r* del FOMC fue del 0,6%, frente al 0,5% en diciembre. Y el rango de estimaciones está aún más sesgado.
En conjunto, una inflación promedio más alta (digamos, 2,5%) y una tasa neutral de 1% a 1,5% implicarían una tasa de fondos federales a largo plazo de 3,5% a 4,0%. Entonces, si bien las proyecciones de la Reserva Federal para 2024 parecen ser más precisas que las del mercado a principios de año, esta vez será el banco central, no el mercado, el que probablemente tendrá que ajustarse.
Esta nota no refleja necesariamente la opinión del consejo editorial o de Bloomberg LP y sus propietarios.
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