Bloomberg — Las alzas de tasas de interés más severas desde hace más de cincuenta años. Una gran inquietud respecto a cuándo y con qué ritmo los banqueros centrales iniciarán la reversión de las mismas. Otra entidad crediticia de EE.UU. en dificultades, tan solo un año después de que los mercados de deuda sufrieran el colapso de uno de los mayores bancos del mundo.
Los inversionistas en crédito han ignorado todo esto y actúan como si los tiempos de la era del dinero fácil hubieran vuelto.
Animados por un torrente de dinero nuevo y convencidos de que la Fed ha facilitado un aterrizaje suave de la economía, los inversionistas en deuda, habitualmente prudentes, se están uniendo al “auge de todo” que ha hecho subir a las acciones y al bitcoin a niveles vertiginosos, a pesar de que figuras como Jamie Dimon, CEO de JPMorgan Chase & Co. (JPM) y David Solomon, de Goldman Sachs Group Inc. (GS), previenen que los mercados se precipitan.
En cuanto al crédito, se ha asentado una efervescencia de toma de riesgos. El endeudamiento de las empresas con menor calificación está sobrepasando a los activos más fiables: los diferenciales entre la rentabilidad de los bonos basura y sus pares con grado de inversión son ajustados. Los préstamos cotizan al alza y la demanda se dispara. Han vuelto los bonos de rendimiento negativo. Independientemente de que el presidente de la Fed, Jay Powell, quiera o no, a las compañías de toda clase les está resultando cada vez más sencillo obtener financiación.
Los directores financieros están ocupados aprovechando la oportunidad de pedir prestado para ayudar a pagar dividendos y recomprar acciones. El Grupo Adani de la India, que había sido atacado por vendedores en corto, regresó al mercado de bonos públicos después de una pausa de un año y está considerando endeudarse más. La deuda del minorista de autos usados Carvana Co. (CVNA) ya no está en problemas. Los emisores con calificaciones muy dentro del territorio basura están regresando al mercado y satisfaciendo una fuerte demanda. Las empresas de capital privado incluso han revivido una forma arriesgada de financiación de adquisiciones que había sido rechazada por el mercado.
Para los inversores, esta estampida hacia activos de mayor riesgo se explica por una visión más benigna de la economía y la montaña de dólares que tienen listos para poner a trabajar. “La gente pensaba que la amenaza económica serían los bancos centrales que provocarían una recesión”, dijo Robert Tipp, estratega jefe de inversiones de PGIM Fixed Income. “Ahora ven que la economía puede arreglárselas con este nivel de tasas. Hay mucho dinero a largo plazo que se quiere invertir”.
Al mismo tiempo, existe inquietud sobre si la euforia se está saliendo de control. “Existe una versión del mundo en la que las tasas suben”, dijo Hunter Hayes, gestor de cartera de Intrepid Capital Management. “Las cosas en este momento tienen un precio de perfección. Algo tiene que ceder”.
“Es una especie de locura que existan diferenciales de alto rendimiento”, añadió.
Remontándose
Los comentarios de Powell este jueves de que “no está lejos” de tener la confianza suficiente para recortar las tasas (junto con las señales de la presidenta del Banco Central Europeo, Christine Lagarde, de una reducción en junio) pueden alimentar el fuego. El viernes, la tasa de desempleo de Estados Unidos subió a un máximo de dos años, lo que apunta a un mercado laboral más frío pero resistente y se sumó a la especulación sobre una política monetaria más flexible. Pero todavía sorprende que los mercados crediticios estén teniendo un gran éxito dada la situación actual. Las tasas más altas significan que los inversionistas pueden obtener rendimientos decentes de activos “libres de riesgo” como los bonos del Tesoro de Estados Unidos, y ejercen presión sobre los prestatarios de las empresas.
Los recientes problemas del asediado prestamista inmobiliario New York Community Bancorp también han evocado recuerdos infelices de esta época del año pasado, cuando los mercados de deuda se vieron sacudidos por la quiebra de Credit Suisse y la mayor crisis bancaria regional de Estados Unidos desde 2008.
De todos modos, la exuberancia se está filtrando en todos los tipos de crédito, y se remonta a principios de 2022, justo antes de que la Reserva Federal comenzara a subir las tasas al ritmo más rápido en décadas para combatir la inflación, lo que provocó que los activos de riesgo se desplomaran y amenazaran con llevar a la economía global a la recesión. Anticipar los próximos movimientos de Powell será uno de los “baches” que los inversores tendrán que sortear, dijo Tipp: “Existen riesgos ahí fuera. No estamos ante un mercado libre de volatilidad”.
Volátiles o no, los inversores apuestan por un futuro mejor. La financiación de fusiones y adquisiciones vuelve a estar disponible tanto para las empresas de alto nivel como para las de calificación basura, a medida que el moribundo mercado de acuerdos muestra signos de vida. Bank of America Corp. (BAC) ha descrito el mercado de bonos corporativos de primera línea como burbujeante, mientras que el índice de Barclays Plc, destinado a rastrear el temor de los acreedores , se encuentra en niveles asociados con la complacencia. Los mercados de finanzas estructuradas también han tenido un buen comienzo en 2024. Las ventas de obligaciones crediticias garantizadas en Estados Unidos y Europa han tenido un comienzo de año récord.
Como resultado, los prestatarios han regresado al mercado después de dos años de relativa inactividad. Las ventas de bonos con grado de inversión también tuvieron un récord a partir de 2024, mientras que las empresas más riesgosas están aprovechando una ola de refinanciamiento en el mercado de finanzas apalancadas para reducir los costos de endeudamiento de los préstamos existentes.
El operador de prisiones privadas CoreCivic Inc. (CXW) pudo aumentar su oferta de bonos a US$500 millones esta semana y Stone Point Capital lanzó un préstamo de segundo gravamen de US$1.900 millones para ayudar a financiar su compra apalancada del negocio de seguros de Truist Financial Corp. (TFC) la semana pasada. En los mercados privados, unos 24 prestamistas se sumaron a un préstamo de US$3.300 millones para Ardonagh Group Ltd.
Crédito desacoplado
Para muchos estrategas, el problema de un mercado sobrecalentado no es tanto que la gente esté necesariamente equivocada al sentirse más alegre con respecto a la economía o optimista sobre el ritmo de los recortes de tasas. Es más una cuestión de riesgo de fijación de precios incorrectos.
“Para el crédito hay un piso para los niveles de diferenciales y no hay mucho más margen para ajustarlos, mientras que si las ganancias continúan funcionando, las acciones tendrán una ventaja más proporcional”, dijo Puneet Sharma, jefe de estrategias de mercado de Zurich Insurance Group. “Los diferenciales del grado de inversión de EE.UU. frente a los rendimientos libres de riesgo están cerca de niveles históricamente estrechos y están descontando todas las buenas noticias que vienen desde aquí “.
Sam Wareham, director del negocio de deuda sindicada con grado de inversión de Deutsche Bank AG, dijo que la demanda desenfrenada significa que los precios ni siquiera necesariamente reflejan lo que la Reserva Federal puede o no hacer. “Los mercados de crédito han comenzado a desvincularse un poco de la narrativa macro más amplia”, dijo. “El año pasado, estuvimos pendientes de cada publicación de datos y de cada portavoz del banco central”.
Y, sin duda, los diferenciales de grado de inversión, que se han mantenido en torno a un mínimo de dos años, se ampliaron durante la última semana, y las primas de riesgo basura también han aumentado, después de tocar cerca de su nivel más bajo en dos años. Algunas empresas en problemas todavía están excluidas de los mercados de deuda. La calidad del mercado de bonos basura de Estados Unidos se está erosionando y las tasas de incumplimiento siguen siendo altas.
Para Gordon Shannon, gestor de cartera de TwentyFour Asset Management LLP, el argumento de que el impacto retardado de las tasas más altas aún no ha afectado a la economía es válido, pero se pregunta si la terquedad hace que la gente se apegue a esa opinión. “¿Estamos simplemente buscando razones por las que la perfección valorada por los diferenciales actuales realmente no se puede lograr?”, dijo. “¿O vale la pena escuchar las anécdotas más deprimentes que se esconden detrás de los datos macroeconómicos bastante optimistas?”
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