Buenos Aires — El déficit cuasifiscal vuelve a incomodar al Gobierno argentino. El viernes pasado, apenas unas horas después de que el Indec revelara que la inflación interanual de septiembre marcó un nuevo máximo para los últimos 30 años, las estadísticas oficiales mostraron que los intereses acumulados por la deuda del Banco Central (BCRA) superaron este año, por primera vez, el umbral de los $2 billones.
- ¿Cuánto es eso en dólares? Son US$13.087 millones al dólar oficial mayorista del martes, 18 de octubre, y US$6.826 millones al dólar MEP.
Se trata no solo de un dato difícil de digerir para el oficialismo porque remite a aquella promesa de 2019 de Alberto Fernández, que dijo que si llegaba a la presidencia dejaría de pagar intereses de la deuda BCRA para aumentar 20% las jubilaciones. A contracorriente de ese objetivo, los intereses de las Leliq cerrarían este año en aproximadamente 4% del PBI.
También implica un limitante a la hora de endurecer la política monetaria para intentar contener una inflación que se ubicó por encima del 5% en seis de los últimos siete meses.
La espiralización de la inflación es hoy “el desafío más importante” que enfrenta el Gobierno. Así lo aseguró el viernes pasado el ministro de Economía, Sergio Massa, horas antes de que se conociera el Índice de Precios al Consumidor (IPC) correspondiente a septiembre. Pese a ello, y a que se descontaba que la inflación volvería a superar el 6%, la autoridad monetaria no aplicó la semana pasada una nueva suba de tasas. Es que hacerlo no solo implica un enfriamiento de la actividad sino también agregar más presión al elevado peso de su deuda.
Rumbo a $ 3 billones y más
Desde que empezó el año y hasta el 12 de octubre, último dato disponible en las estadísticas oficiales, los intereses por los pasivos remunerados del BCRA (Leliq y pases) habían alcanzado los $2,037 billones. Sin embargo, economistas privados prevén que esa cifra crecerá de manera significativa en el último trimestre para cerrar el 2022 levemente por debajo de los $3,5 billones.
Adrián Yarde Buller, economista jefe de Facimex Valores, proyecta que “este año el pago de intereses por Leliq y Pases va a llegar a la zona de 4,4% del PBI, subiendo desde 3% el año pasado”. Esos 4,4 puntos del producto, agrega, equivaldrían a $3,48 billones, por lo que el déficit cuasifiscal crecería $1,5 billones en los tres últimos meses de 2022.
Para llegar a esa proyección, explica, debe tenerse en cuenta que hoy el stock de Leliq y pases se ubica por encima de los $8,5 billones, y dado que devengan una Tasa Efectiva Anual (TEA) superior al 100%, eso implicaría una carga superior a los $500.000 millones por mes.
A una conclusión similar llegó Alejandro Giacoia, economista de Econviews. Según sus estimaciones, el déficit cuasifiscal cerraría este año en $3,29 billones, equivalentes a 4% PBI y un 153% más que los 1,3 billones acumulados en 2021. “En octubre y diciembre se van a pagar alrededor de $450.000 millones y en noviembre más de $500.000 millones”, precisó.
Federico Furiase, director de Anker Latinoamérica, también calcula que la emisión monetaria endógena asociada al pago de los intereses está en la zona de los $500.000 millones por mes, casi 11% de la base monetaria. Ese peso de la deuda del Central, dice, termina generando una restricción para que la política monetaria contractiva funcione para bajar la inflación.
“Dado el alto nivel de pasivos remunerados, un importante factor de emisión monetaria tiene que ver con el pago de sus intereses. Eso hace que el mecanismo de trasmisión de la tasa para bajar la inflación no funcione bien”, consideró.
Por otra parte, agregó también que “otra restricción es que necesitas cada vez más inflación para mantener el nivel de pasivos remunerados frente a PBI”. En ese sentido, indicó: “Desde 2020 los pasivos remunerados estuvieron en la zona de 10 a 11 puntos de PBI, pero para que se mantuvieran relativamente estables en términos del producto necesitaste que la inflación pasara del 33% en 2020 a más del 80% interanual en septiembre”.
Una promesa cada vez más lejana
Esto implica que aquella promesa de campaña de Alberto Fernández no solo está lejos de alcanzarse, sino que incluso se aleja cada vez más. De acuerdo al último Informe Mensual de Ingresos y Gastos, correspondiente al mes de agosto, el Estado argentino destinó $443.861 millones a Jubilaciones y Pensiones contributivas. Para septiembre, cuyo dato consolidado se conocerá esta semana, el Gobierno anunció que tanto los jubilados como los beneficiarios de la Asignación Universal por Hijo (AUH) recibirían un aumento del 15,5%, por lo que el gasto en jubilaciones treparía por encima de los $510.000 millones.
El peso de los intereses por las Leliq y los pases pasivos, si las proyecciones se certifican, quedaría apenas por debajo de esa cifra en el último trimestre del año.
Eso siempre y cuando el Banco Central no continúe subiendo la tasa. Es que según cálculos de Yarde Buller, por cada punto de suba de tasas la carga de intereses se encarece en 0,11% del PBI, o unos $163.000 millones anuales.
Para graficar el peso de la deuda del BCRA, los $500.000 millones de intereses mensuales que le insumirían las Leliq y los pases equivaldrán hoy a 9,9 millones de jubilaciones mínimas, que desde septiembre treparon a $50.353, o a 11,1 millones de los nuevos bonos de $45.000 que prepara el Gobierno para los sectores más vulnerables en dos cuotas, en noviembre y diciembre.
Si el peso de la deuda del BCRA aumenta a $500.000 millones mensuales, en cada mes del último trimestre del año los intereses de sus pasivos remunerados equivaldrán a 6,85 veces los fondos presupuestados para Aerolíneas Argentinas para todo 2022. Dicho monto asciende a $72.908 millones (al 23 de septiembre desde la firma aseguraban haber recibido solo un 47,6% de esa cifra).
Los mencionados $500.000 millones también equivaldrían, al tipo de cambio oficial mayorista ($152,50), a unos US$3.278 millones mensuales. Esto significa que en el último trimestre del año los intereses de la deuda del Banco Central ascenderían a más del 22% de la deuda que la Argentina contrajo con el Fondo Monetario Internacional (US$44.000 millones).
La respuesta del BCRA
Dentro de la entidad le restan trascendencia al significativo incremento de su deuda. A través de un comunicado que lleva la firma de su presidente, Miguel Pesce, la autoridad monetaria subrayó que a través de las Leliq y los pases absorbe el exceso de liquidez y fija la tasa de interés para preservar el valor del ahorro argentino.
“Si el Banco Central no interviniese en el mercado monetario, el exceso de depósitos sobre la demanda de crédito derrumbaría la tasa de interés ubicándola marcadamente por debajo de la inflación, licuando el ahorro argentino y agudizando la desconfianza en la moneda nacional como reserva de valor”, dice el escrito publicado en agosto pasado.
No obstante, en el texto el presidente del BCRA subraya que existen tres factores que marcan la disminución del riesgo sistémico respecto de la situación del año 2018, previa a la crisis que se desató con las Lebac. Estos son que los niveles actuales resultan inferiores a los de aquel entonces; que la tenencia está restringida a entidades reguladas por el BCRA; y que la vigencia de controles cambiarios limita el riesgo de potenciales decisiones de desarme.
Por último, Pesce indica que “la reducción virtuosa del stock de pasivos remunerados del BCRA no se logrará mediante su licuación o fuga al exterior sino a través del desarrollo del sistema financiero y mercado de capitales, que consiga que proporciones crecientes del ahorro nacional se canalicen a inversiones para desarrollo y la creación de empleo”.
Techo regulatorio
La buena noticia en este sentido es que, tras la fuerte emisión monetaria de septiembre, el crecimiento del stock de deuda del Banco Central se detuvo y tendería a desarmarse o al menos licuarse en los meses que vienen.
En primer lugar, debe recordarse que la fuerte suba del stock de pasivos remunerados en septiembre -crecieron 21,8%, al pasar de $7 billones a casi $8,6 billones- estuvo impulsada por la necesidad de absorber los $1,2 billones netos que se emitieron para la compra de dólares al complejo sojero. Pero el Programa de Incremento Exportador, que reconocía un precio de $200 por cada dólar que aportaran los exportadores de soja, no fue extendido.
Pero además, desde Facimex Valores aportan un segundo motivo que le pondría un límite al crecimiento de la deuda del Banco Central: el margen de los bancos para sumar Leliq. A través de un informe, señalaron que dado que los límites de tenencia dependen del nivel de plazos fijos otorgados, los bancos tienen margen para sumar Leliq cortas por apenas $109.000 millones en el resto del mes y luego deberán volcarse a otros instrumentos.
El jueves pasado, indicaron, el stock de Leliq a 28 días llegó a los $6,2 billones, alcanzando el 98,3% del stock promedio de plazos fijos privados de septiembre ($6,31 billones). “Remarcamos esta relación porque la posición neta de Leliq de menor plazo por parte de las entidades financieras está sujeta a un límite por hasta un monto equivalente al promedio de los plazos fijos del sector privado del mes anterior”, expresaron desde Facimex.
¿A qué otros instrumentos podrían volcarse los bancos? De acuerdo al mencionado trabajo, entre el menú del BCRA, las Notaliq (Notas de Liquedez del BCRA, con tasa variable) lucen más atractivas que las Leliq a 180 días (con tasa fija), aunque ello implicaría alargar plazos en cinco meses contra las Leliq cortas. Por eso, creen que los pases pasivos a un día, que tienen una TEA del 101%, ganarán protagonismo.
No obstante, plantean que una alternativa que tienen los bancos para mantener el rendimiento de las Leliq a 28 días (107% TEA) sería volcarse a instrumentos del Tesoro vía licitaciones primarias. Por todo ello es que proyectan que el BCRA tendrá menos margen para seguir esterilizando y aumentando sus pasivos de muy corto plazo.
