Bloomberg Opinión — ¿Qué viene después de la inflación?
Durante el último año hemos perdido de vista esta cuestión, envueltos en el drama de una espiral de precios sin precedentes en la mayor parte de nuestras vidas. Pero ya sea que la Fed haya hundido la economía en una recesión o que todavía consiga diseñar el llamado aterrizaje suave, es probable que salgamos de este episodio con un panorama económico difícil que presenta problemas pero no soluciones directas.
Sí parece que estamos en vías de salir de esto. Los inversionistas en los mercados de bonos prevén que la inflación se modere en un par de años. A pesar de los contratiempos en China, las cadenas de suministro mundiales parecen estar recuperándose del golpe de la pandemia. La Fed está subiendo las tasas con bastante fuerza y los últimos restos de las enormes rondas de estímulo fiscal a la demanda están disminuyendo, recortando el ahorro personal. El crecimiento del empleo se está ralentizando.
El problema es que la nueva normalidad nos devolverá a una versión del agujero en el que hemos estado: un pantano de reducción de la mano de obra y baja inversión, salarios estancados y desigualdad rampante que atascó la prosperidad durante años.
La cuestión económica fundamental (de dónde viene el crecimiento) será aún más complicada si la energía sigue siendo cara y China deja de crecer como un mercado emergente y empieza a desacelerarse como uno desarrollado.
A diferencia de los brotes de inflación (un problema que la Reserva Federal y otros bancos centrales han aprendido a resolver subiendo la tasa de interés oficial), el escenario posterior a la inflación es difícil de diagnosticar, y mucho menos de resolver.
El envejecimiento está reduciendo el tamaño de la fuerza laboral, aumentando las tasas de dependencia no sólo en los países ricos, sino también en China.
Esta dinámica se encuentra en el centro de muchas de nuestras desgracias, frenando el crecimiento económico. Es uno de los principales impulsores del llamado “estancamiento secular”, que antes del Covid-19 se consideraba el principal reto económico de nuestro tiempo: una combinación de ahorro elevado e inversión mediocre que nos ha dado un crecimiento obstinadamente bajo junto con una inflación obstinadamente baja y unas tasas de interés reales obstinadamente bajas.
Parece que el estancamiento se quedará con nosotros. Olivier Blanchard, antiguo economista jefe del Fondo Monetario Internacional, señala que los trabajadores que esperan pasar una parte más larga de su vida en la jubilación gastarán menos y ahorrarán más. Unas tasas de fecundidad más bajas empujan en la misma dirección, reduciendo la futura mano de obra en relación con el conjunto de jubilados.
Sería difícil resolver este rompecabezas aunque todo el mundo estuviera de acuerdo con sus características. Por mucho que intentara estimular la economía mediante la compra de deuda a largo plazo, la Reserva Federal no alcanzó sus objetivos de inflación durante años. El crecimiento fue decepcionante durante una década tras la crisis financiera y las tasas de interés se mantuvieron en mínimos.
Algunos economistas sugirieron que un mayor gasto público podría ayudar a impulsar la demanda. Pero es poco probable que ese argumento se imponga, después de que los grandes paquetes de estímulo fiscal de 2020 y 2021 contribuyeran a un estallido incontrolado de la inflación no visto en cuatro décadas.
Además, no hay ni de lejos un consenso sobre el diagnóstico. También hay otros factores relacionados: La desigualdad de ingresos probablemente ha deprimido el gasto y ha aumentado el ahorro; lo mismo ha ocurrido con la concentración empresarial. Una mayor percepción del riesgo (debido a todo, desde las pandemias, los trastornos geopolíticos y el alargamiento de las cadenas de suministro, hasta quizá la incertidumbre normativa) también ha pesado probablemente sobre la inversión. Y la desglobalización, si es que persiste, probablemente empujará aún más los precios al alza y el crecimiento económico a la baja.
La gente ni siquiera se pone de acuerdo sobre cómo influirá el envejecimiento en el futuro. Algunos economistas del FMI sostienen que, al igual que la burbuja demográfica producida por la generación de los “boomers” mantuvo la inflación relativamente baja durante 40 años, mientras trabajaban y ahorraban para su jubilación, la inflación aumentará a medida que dejen la población activa y gasten sus ahorros.
Charles Goodhart, de la London School of Economics, apunta más o menos en esta dirección. El periodo de baja inflación desde aproximadamente 1980 fue un fenómeno histórico atípico, dice, producido principalmente por el aumento de la reserva de mano de obra, entre otras cosas debido a la incorporación de la enorme fuerza de trabajo de China a los mercados mundiales. Esta dinámica demográfica se está invirtiendo ahora, provocando un bajo crecimiento y un aumento de los precios.
¿Qué hacen los responsables de formular las políticas con todo esto? Un comodín que podría suavizar el golpe es aumentar la edad de jubilación. Pero la política al respecto no es fácil (véase “Emmanuel Macron, ”). De forma un tanto sorprendente, Daron Acemoglu y Pascual Restrepo, del MIT, han descubierto que las sociedades que envejecen más rápido experimentan un mayor crecimiento, quizá debido a una mayor inversión en automatización.
Sin embargo, el crecimiento de la productividad, tal y como se ha medido, no ha sido ni mucho menos espectacular: el repunte experimentado durante la pandemia no parece que vaya a mantenerse, afirma John Fernald, del Banco de la Reserva Federal de San Francisco. Por muy interesantes que parezcan innovaciones como CRISPR y Tesla, el progreso tecnológico parece algo estancado, en comparación con el pasado más lejano.
Raghuram Rajan, de la Universidad de Chicago, antiguo jefe del Banco de la Reserva de la India, sugiere un cambio de perspectiva. Si la política monetaria no ha conseguido revitalizar el crecimiento y el estímulo fiscal nos ha hecho estallar la inflación, tal vez la solución sea más Build Back Better y menos American Rescue Plan: gasto público no para estimular la demanda, sino para construir la infraestructura física y social que pueda sacar a los Estados Unidos del estancamiento y acercarlos a la frontera de la productividad.
Eso podría incluso ayudar a la política del país. Si bien esta oportunidad puede haber retrocedido por ahora, puede que no se haya perdido para siempre. “Quizá cuando volvamos a tener una inflación baja”, dijo. Puede que eso no esté muy lejos.
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