Bloomberg — Tras pasar cinco semanas escondidos, los asediados fundadores de Three Arrows Capital (3AC) hablaron sobre la implosión de su fondo cripto, que supo estar entre los principales actores de la industria. Dijeron que su especulación desató una cascada de demandas de márgenes en préstamos que nunca debieron hacerse.
Su Zhu y Kyle Davies se hicieron amigos en el secundario. Convirtieron 3AC en un gigante de las criptomonedas, pero luego su colapso generó la bancarrota de sus acreedores y exacerbó la caída del sector, afectando a los tenedores minoristas de bitcoin (XBT) y otros tokens.
Por momentos con remordimiento y a veces a la defensiva, ambos hablaron desde una ubicación que no revelaron. Durante el diálogo revelaron fallos sistémicos de la gestión del riesgo, en el que el crédito fácil agravó el impacto de apuestas erróneas.
Ambos reconocieron que la caída del fondo generó dolor a lo largo de toda la industria. No obstante, hablaron mayormente evitaron las preguntas sobre el efecto de otros en ella. En cambio subrayaron que sufrieron grandes pérdidas mientras negaban las acusaciones de que sacaron dinero de 3AC antes de que todo estallara.
“La gente puede llamarnos estúpidos. Pueden llamarnos estúpidos o ilusos. Y lo aceptaré. Tal vez”, dijo Zhu. “Pero van a, ya sabes, decir que he fugado fondos durante el último periodo, cuando realmente puse más de mi dinero personal. Eso no es cierto”.
Los asesores encargados de liquidar el fondo dijeron en archivos del 8 de julio que Zhu y Davies no habían cooperado con ellos y que su paradero era desconocido. Zhu dijo que las amenazas de muerte les habían obligado a esconderse. “Eso no significa que no nos hayamos comunicado con todas las autoridades pertinentes”, dijo Zhu en la entrevista telefónica con Davies y dos abogados de Solitaire LLP. “Nos hemos comunicado con ellos desde el primer día”.
Los dos se negaron a decir dónde estaban, pero uno de los abogados en la llamada dijo que su destino final son los Emiratos Árabes Unidos, que ha surgido como un centro para el mundo cripto.
En una amplia entrevista, los ex operadores de Credit Suisse detallaron los acontecimientos que condujeron a la implosión de su fondo, que a su vez desencadenó una reacción en cadena que ha costado a las instituciones y a los minoristas miles de millones de dólares.
“Toda la situación es lamentable”, dijo Davies. “Mucha gente perdió mucho dinero”.
Los acreedores del fondo, recientemente registrados en las Islas Vírgenes Británicas, presentaron documentos diciendo que se les debe más de US$2.800 millones en reclamaciones no garantizadas. Se espera que esa cifra aumente considerablemente, según los documentos judiciales. Hasta la fecha, los liquidadores que supervisan la insolvencia se han hecho con el control de activos por valor de al menos US$40 millones.
Zhu y Davies, durante mucho tiempo entre los alcistas más vociferantes en una industria conocida por los extremos, realizaron operaciones - aceleradas por el apalancamiento - que pusieron a 3AC en el centro de una serie de implosiones que convulsionaron el mercado de cripto mientras los precios retrocedían este año desde sus máximos del otoño boreal pasado. “Nos posicionamos para un tipo de mercado que no terminó sucediendo”, dijo Zhu.
“Creíamos en todo al máximo”, añadió Davies. “Teníamos todos nuestros, casi todos nuestros activos ahí dentro. Y en los buenos tiempos tuvimos los mejores resulados. Y luego, en los malos tiempos, fuimos los que más perdimos”.
Al mismo tiempo, afirman, no se movían a contramano del resto. Describen una confluencia de apuestas unidireccionales interrelacionadas y acuerdos de préstamo acomodaticios que estallaron a la vez, llevando no sólo a la desaparición de su fondo, sino a la quiebra, la angustia y los rescates de empresas como Celsius Network, Voyager Digital y BlockFi.
“No es una sorpresa que Celsius, nosotros mismos, este tipo de firmas, tengan problemas al mismo tiempo”, dijo Zhu. “Tenemos nuestro propio capital, tenemos nuestro propio balance, pero luego también tomamos depósitos de estos prestamistas y luego generamos rendimiento sobre ellos. Así que si nos dedicamos a captar depósitos y a generar rendimientos, eso significa que acabamos haciendo operaciones similares”.
Los esfuerzos de Zhu y Davies por desviar la culpa contrastan fuertemente con la implacable campaña anterior de la pareja de animar a los criptoactivos y menospreciar a los críticos. Esta semana, los nervios se han vuelto a disparar debido a las afirmaciones de los acreedores de que los fundadores pagaron un anticipo por un yate de US$50 millones antes de que el fondo se hundiera, una afirmación que, según Zhu, forma parte de una campaña de desprestigio.
El barco “se compró hace más de un año y se encargó su construcción y uso en Europa”, dijo Zhu, añadiendo que el yate “el rastro de dinero está completo”. Rechazó la percepción de que disfrutaba de un estilo de vida extravagante, señalando que iba al trabajo y volvía en bicicleta todos los días y que su familia “sólo tiene dos casas en Singapur.”
“Nunca se nos vio en ningún club gastando mucho dinero. Nunca se nos vio, ya sabes, conduciendo Ferraris y Lamborghinis por ahí”, dijo Zhu. “Este tipo de desprestigio de nosotros, creo, es sólo de un libro de jugadas clásico de, ya sabes, cuando estas cosas suceden, cuando los fondos estallan, entonces ya sabes, este es el tipo de titulares que a la gente le gusta jugar”.
El largo brazo de Luna
Davies y Zhu reconocieron fuertes pérdidas relacionadas con las operaciones en luna y la ahora desaparecida stablecoin algorítmica terraUSD, diciendo que fueron sorprendidos por la velocidad del colapso de estos tokens.
“Lo que no nos dimos cuenta fue que Luna era capaz de caer a cero en cuestión de días y que esto catalizaría una compresión de crédito en toda la industria que pondría una presión significativa en todas nuestras posiciones ilíquidas”, dijo Zhu.
En retrospectiva, Zhu dijo que la empresa puede haber estado demasiado cerca del fundador de Terra, Do Kwon.
“Empezamos a conocer a Do Kwon a nivel personal cuando se trasladó a Singapur. Y nos pareció que el proyecto iba a hacer cosas muy grandes, y que ya había hecho cosas muy grandes”, dijo al describir los errores de cálculo de la empresa. “Si hubiéramos podido ver que, ya sabes, que esto era ahora como, potencialmente como atacable en algunos aspectos, y que había crecido demasiado, ya sabes, demasiado grande, demasiado rápido”.
“Fue muy parecido a un momento de LTCM para nosotros, como un momento de Long Term Capital”, dijo Zhu. “Teníamos diferentes tipos de operaciones que todos pensábamos que eran buenas, y otras personas también tenían estas operaciones”, dijo Zhu. “Y luego todos ellos se marcaron a la baja, súper rápido”.
Uno de esos intercambios involucró un token vinculado a ethereum llamado staked ETH , o stETH - diseñado para ser un proxy negociable para ether (XET) y ampliamente utilizado en las finanzas descentralizadas. Aunque cada stETH está destinado a ser canjeado por un ether una vez que entren en vigor las tan esperadas actualizaciones de la cadena de bloques de Ethereum, la agitación provocada por el colapso de Terra hizo que su valor de mercado cayera por debajo de ese nivel. Esto, a su vez, según Zhu, provocó que otros inversores realizaran operaciones que pudieran beneficiarse de la creciente diferencia.
“Como Luna acaba de ocurrir, se produjo un contagio en el que la gente se preguntaba: “¿Hay gente que también está apalancada en Ether contra Ether que será liquidada cuando el mercado baje? dijo Zhu. “Así que toda la industria como que efectivamente cazó estas posiciones, pensando que, ya sabes, que porque podría ser cazado esencialmente”.
Aun así, el fondo fue capaz de seguir pidiendo préstamos a los grandes prestamistas de activos digitales y a los inversores ricos - hasta que se volaron a sí mismos.
Después de la implosión de Luna, Zhu dijo que los prestamistas estaban “cómodos” con la situación financiera de 3AC, y que les permitieron seguir operando como “si nada estuviera mal.” Tal y como han revelado ahora los tribunales, muchos de estos préstamos sólo exigían una cantidad muy pequeña de garantía.
“Así que creo que, ya sabes, a lo largo de ese período, seguimos haciendo negocios como de costumbre. Pero entonces sí, después de ese día, cuando, ya sabes, Bitcoin pasó de US$30.000 a US$20.000, ya sabes, que, que era muy doloroso para nosotros. Y eso fue en, que terminó siendo una especie de clavo en el ataúd “.
“Estamos en proceso de comunicarnos con los actores relevantes y totalmente comprometidos a resolver esto”.
Zhu dijo que “si estuviéramos más atentos, habríamos visto que el propio mercado crediticio puede ser un ciclo y que, ya sabes, es posible que no podamos acceder a créditos adicionales en el momento en que los necesitamos. Si, si es que, ya sabes, se da un golpe de efecto”.
GBTC
Otra operación alcista que volvió para golpear a 3AC fue el Grayscale Bitcoin Trust, o GBTC, que permite a las personas que no pueden o no quieren tener bitcoin directamente, comprar en su lugar acciones en un fondo que invierte en ellas. Durante un tiempo, GBTC fue uno de los pocos productos cripto regulados en Estados Unidos, por lo que tenía el mercado para sí mismo. Era tan popular que sus acciones cotizaban con una prima persistente respecto al valor del bitcoin que tenía en el mercado secundario.
Grayscale permitía a grandes inversores como 3AC comprar acciones directamente entregando bitcoin al fideicomiso. Estos titulares de GBTC podían entonces vender las acciones en el mercado secundario. Esa prima significaba que cualquier venta podía suponer un atractivo beneficio para los grandes inversores. En el momento de su última presentación, a finales de 2020, 3AC era el mayor tenedor de GBTC, con una posición que entonces valía US$1.000 millones.
Sin embargo, la estrategia tenía un inconveniente: Las acciones compradas directamente a Grayscale estaban bloqueadas durante seis meses seguidos. Y a partir de principios de 2021, esa restricción se convirtió en un problema. El precio de GBTC pasó de ser una prima a un descuento -una acción valía menos que el bitcoin que la respaldaba- al enfrentarse a una competencia más dura de productos similares. A medida que pasaban los meses, el descuento era cada vez mayor y la llamada operación de arbitraje de GBTC ya no funcionaba, lo que perjudicaba especialmente a los inversores que utilizaban el apalancamiento para tratar de mejorar la rentabilidad.
Según Zhu y Davies, fue en parte su propio éxito el que ayudó a impulsar tanto el GBTC como la mentalidad de rebaño en torno a la operación.
“Nos las arreglamos para hacerlo en la ventana correcta cuando era un beneficio muy grande”, dijo Zhu. “Y luego como otros nos copiaron en esa operación más tarde y luego perdieron no sólo el dinero, sino que también entraron en negativo. Como todo el mundo lo hizo, entonces el fondo pasó a descuento y luego pasó a un descuento mucho mayor de lo que nadie creía posible.”
No hay rendimientos libres de riesgo
En respuesta a las preguntas sobre qué fue lo que falló en la empresa, Zhu citó el exceso de confianza nacido de un mercado alcista de varios años que infundió no sólo a él y a Davies, sino a casi toda la infraestructura crediticia del sector, donde los prestamistas vieron sus valores hincharse en virtud de la financiación de empresas como la suya.
“Siempre se sabía en qué se estaban metiendo: era una empresa de riesgo”, dijo Zhu. “En nuestro caso, si se va a nuestra página web, siempre hemos tenido grandes advertencias sobre el riesgo de las criptomonedas. Nunca nos hemos presentado como libres de riesgo, como un simple rendimiento”.
Cuando los mercados de criptomonedas empezaron a tambalearse en mayo, “cumplimos con todas las peticiones de márgenes”, dijo. “Y, por tanto, la gente entendió que había un riesgo”.
Además, los prestamistas de la firma “se beneficiaron inmensamente cuando lo estábamos haciendo bien, porque como lo estábamos haciendo bien, podían decir, mira, hago US$200 millones al año del negocio de financiación de Three Arrows, dame un múltiplo de 10 en eso”, dijo. “Y ahora mi propia empresa vale US$2.000 millones más. Todo este tipo de cosas. Y así, como los departamentos de riesgo estaban muy relajados sobre el tipo de riesgos que estábamos tomando.”
Entonces, ¿qué sigue? Por ahora, los dos cofundadores están en tránsito hacia Dubai. La principal esperanza de Zhu es conseguir una liquidación tranquila y ordenada de su complejo libro de activos privados.
“Para Kyle y para mí, hay tanta gente loca en el mundo cripto que hace amenazas de muerte o todo este tipo de ruido”, dijo Zhu. “Creemos que es justo el interés de todos si podemos estar físicamente seguros y mantener un perfil bajo”.
“Dado que habíamos planeado trasladar el negocio a Dubai, tenemos que ir allí pronto para evaluar si nos trasladamos como estaba previsto en un principio o si el futuro nos depara algo diferente”, añadió Zhu. “Por ahora, las cosas son muy fluidas y el énfasis principal está en ayudar al proceso de recuperación de los acreedores”.
En cuanto a Davies, “tengo la sensación de que mi próximo año está planeado para mí”, dijo.
-- Con la ayuda de Vildana Hajric, Suvashree Ghosh y Justina Lee.
