La Reserva Federal se encuentra en un profundo agujero creado por ella misma, en momentos en que su principal comité de política se reúne esta semana para anunciar el inicio de un ciclo de aumentos de las tasas de interés largamente esperado. La inflación se encuentra en su punto más alto de los últimos 40 años y sigue acelerándose, la credibilidad de la Fed en la lucha contra la inflación está dañada y ha perdido el control de la narrativa de la política monetaria.
Si a esto le sumamos el nuevo cúmulo de incertidumbres a la que se enfrenta la economía mundial a causa de la invasión rusa de Ucrania, no debería sorprender que los miembros del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC, por sus siglas en inglés) hayan expresado opiniones divergentes en el período previo a sus deliberaciones. Mantener al FOMC unido es un desafío complicado para el presidente de la Fed, Jerome Powell. Sin embargo, palidece en comparación con la importancia de tomar la decisión correcta entre opciones de política menos que ideales.
Los múltiples dolores de cabeza de la Fed, por muy importantes que sean, no terminan ahí. Sospecho que también enfrentará nuevas críticas independientemente de lo que decida esta semana. Entender el porqué es fundamental para ilustrar la considerable incertidumbre a la que se enfrentan la política y la economía mundial, agravada por la tragedia de Ucrania.
Un menú de opciones que no son óptimas a menudo se asocia con la formulación de políticas, como la de la actual Fed, que se ha quedado tremendamente rezagada con respecto a los acontecimientos sobre el terreno, en especial si los ciudadanos se ven directamente perjudicados, como les ocurre a muchos hoy en día con las alzas de precios. El dilema político del banco central es particularmente grave. Al encontrarse lejos del mundo de las primeras y mejores respuestas políticas (para ello, la Fed debería, y podría, haber empezado a levantar el pie del acelerador de los estímulos el verano pasado, como algunos propugnamos), las opciones que tiene el banco central están lejos de ser sencillas y satisfactorias.
Basta con considerar las dos principales alternativas políticas de la Fed.
Con el mandato de “máximo empleo” cumplido, según los propios funcionarios de la Fed (aunque con el nivel de participación de la fuerza laboral todavía demasiado bajo) el banco central podría dedicarse de lleno a la inflación.
Al tomar medidas audaces por adelantado, se minimizaría el riesgo de que las expectativas desancladas se unan a un conjunto existente que ya está impulsando la inflación (desde el aumento de los precios de las materias primas y el incremento de los salarios hasta la interrupción de las cadenas de suministro y los elevados costos del transporte). Esto implicaría comenzar el ciclo de alzas de tasas con un aumento de al menos 50 puntos básicos (lo que indica que seguirá un conjunto agresivo de subidas) e iniciar la reducción del balance en los próximos dos meses.
Este enfoque permitiría a la Fed recuperar parte de su credibilidad en la lucha contra la inflación y tener un mejor control de la narrativa política. Solo digo “parte” porque los mercados todavía tendrían que ver el seguimiento, después de haber visto a la Fed catalogar erróneamente la inflación como “transitoria” hasta fines de noviembre, seguir sin cumplir con sus estimaciones de inflación, revisar reiteradamente las proyecciones (lo que todavía tendrá que hacer de nuevo esta semana) y, aunque suene absurdo dado lo alta que ha sido la inflación durante muchos meses, esperar hasta la semana pasada para detener completamente sus inyecciones de liquidez de emergencia.
El problema de este enfoque es que corre el riesgo de enviar a la economía estadounidense a una recesión. No es un riesgo que deba ignorarse, sobre todo teniendo en cuenta que los segmentos más vulnerables de la población serían los más perjudicados. Habiendo experimentado ya una importante erosión del poder adquisitivo debido a los precios significativamente más altos de los alimentos y la gasolina, ahora podrían enfrentarse tanto al temor como a la realidad de nuevas pérdidas de ingresos.
La otra opción es un ciclo de “endurecimiento moderado”.
En este escenario, la Fed subiría las tasas solo 25 puntos básicos el miércoles, dejaría bastante imprecisa su orientación política a futuro y mantendría la flexibilidad sobre cómo y cuándo comenzará a reducir su abultado balance de US$9 billones.
Una vez más, esta no es una opción política muy atractiva. Haría muy poco para contener las expectativas inflacionarias, aumentando la probabilidad de que los trabajadores y las empresas traten de compensar más plenamente los aumentos de precios pasados y también empiecen a tomar medidas preventivas para protegerse contra la inflación futura.
Aunque es especialmente difícil predecir con seguridad lo que hará finalmente la Fed, me inclino a pensar que podría optar por algún punto intermedio percibido que se incline más a favor de intentar un endurecimiento moderado. En concreto, un aumento de 25 puntos básicos iría acompañado de un lenguaje muy condicional sobre lo que vendrá después, ya que el banco central pretende mantener la máxima flexibilidad política tanto en las tasas como en el balance.
Esto puede ser atractivo para algunos como “hacer algo sobre la inflación”, al tiempo que limita el impulso contractivo inmediato de la política monetaria y causa menos indigestión a los mercados. Pero esto no sería gratuito. Conllevaría un mayor riesgo de inestabilidad financiera y de precios en el futuro y, con ello, riesgos para la economía real.
La única certeza en esto es que, incluso después de que la reunión del FOMC concluya el miércoles, la Fed seguirá encontrándose en el profundo agujero que se cavó.
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