Buenos Aires — Marcos Buscaglia es socio fundador de Alberdi Partners, una consultora dedicada a la política, la economía y los mercados latinoamericanos.
Antes de lanzarse con ese proyecto, vivió en Nueva York, donde fue economista jefe para Latinoamérica en Bank of America Merrill Lynch.
El autor de Emergiendo: Claves para la construcción de una nueva república cerró en diciembre una participación de cinco años en el programa semanal del periodista Carlos Pagni en LN+, y buscará concentrarse este año en nuevos proyectos.
Conversó en exclusiva con Bloomberg Línea acerca de los desafíos inminentes para la economía argentina, mientras el país se acerca al precipicio de un potencial default con el Fondo Monetario Internacional.
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La siguiente conversación fue editada por motivos de extensión y claridad.
¿Están baratos los bonos argentinos o están caras las acciones argentinas?
Creo que están baratos los bonos. El catalizador de que los bonos argentinos suban de paridad en su momento no va a ser el acuerdo con el Fondo sino la transición política en 2023. Dado lo que se viene en términos de la economía es muy probable que asistamos a un cambio de régimen. Si bien todos somos conscientes de las dificultades que enfrenta el próximo Gobierno y las dificultades políticas de lo que hoy es la coalición opositora, las disputas internas y la capacidad de liderazgo que tiene, los bonos argentinos en un Gobierno que se amigue con el mercado, que tenga un programa de crecimiento para la Argentina como yo creo que va a ser el próximo Gobierno de Juntos por el Cambio, me parece que en ese contexto los bonos de Argentina son muy baratos.
¿Crees que en estos niveles se está descontando una reestructuración de la deuda privada en el 2024?
Creo que hay mucha gente que se maneja con esa idea, de que va a haber una reestructuración con el nuevo Gobierno. Obviamente no sabemos cómo va a llegar la economía a ese momento, con lo cual, es difícil decirlo. Sí sabemos que la situación no es fácil, que vienen años complicados. Ahora bien, yo creo personalmente que si hay un acuerdo con el Fondo, por más que no sea un acuerdo súper, pero que permita una transición sin demasiada destrucción de valor de los próximos dos años, y con un Gobierno que implemente reformas de una forma no gradual esta vez, sino de shock, se puede sortear la dinámica de deuda sin una reestructuración que implique un haircut. Se puede sortear la dinámica de deuda con un liability management, es decir, con una operación totalmente market friendly, voluntaria, donde el nuevo Gobierno cambie los bonos por otros con más cupón, que es lo que el mercado quiere. Cupones más altos pero con un estiramiento de plazos.
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Si hay un ajuste de shock en 2023, ¿cómo se daría, teniendo en cuenta que hoy el nivel de pobreza supera el 40%?
Va a depender de la situación que se reciba, porque si es de una inflación del 80% anual, esa inflación es muy disruptiva socialmente, para la economía, para la gente de menores ingresos. Son los pocos casos donde los planes de estabilización que incluyen recortes fiscales son expansivos. El sistema de precios es un sistema de señales, y a medida que la inflación se acelera, empieza a fallar. Cuando la inflación ya es demasiado alta el sistema está tan fallado que hace fallar la economía. Es contractivo sobre la actividad económica. El Plan Austral, el Plan de Convertibilidad, fueron inicialmente expansivos, no contractivos, porque estaban bajando inflaciones que eran muy disruptivas. Cuando digo que el nuevo Gobierno va a hacer política de shock es porque creo que la situación misma con un acuerdo con el Fondo va a necesitar un shock. Y ese shock va a ser expansivo o menos contractivo que hacer gradualismo.
De acá al 22 de marzo, si es que el Gobierno no cede y le da parte de lo que está pidiendo al Fondo, es una espiralización de las variables financieras.
Marcos Buscaglia
Y para que no fracase un plan, como sucedió con el Plan Austral, se necesitaría un consenso político y social que no desestabilice ese programa, ¿no? Hoy parece estar muy lejos ese tipo de consenso.
Fíjate vos que el Gobierno niega el ajuste, pero el ajuste ya pasó. Las jubilaciones fueron ajustadas en 2021. El gasto en salarios estatales fue ajustado en 2021. Esas cosas por más que todo el mundo sueña con los grandes pactos, etcétera, se hacen desde el Gobierno. Y la población si resulta, lo va a apoyar, y si no resulta, no lo va a apoyar. Eso de pensar que se va a sentar toda una mesa lo veo difícil. A diferencia del ajuste de Macri 2018/2019, que recayó sobre el Gobierno nacional, un poco sobre la provincia de Buenos Aires, CABA y Córdoba, este ajuste tiene que ser federal. Se van a tener que sentar con un componente de palo y zanahoria, para que los gobernadores se sumen el ajuste. Porque hoy el despilfarro más grande del sector público de la Argentina por lejos está en las provincias. Pero la responsabilidad recae sobre el Gobierno, que tiene que tomar el costo político e implementarlo. Para algo te eligen.
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¿Cuál es tu escenario base para marzo, para el más corto plazo, en cuanto a las negociaciones con el Fondo: acuerdo o default?
No lo sé pero, pero veo muy difícil que estemos mucho tiempo en arrears. Porque creo que de acá al deadline las cosas se van a espiralizar, es decir que no es lineal, el mercado a medida que se acerque la fecha de pago y la Argentina no esté en un acuerdo, vamos a ver una espiralización de las variables financieras. Entonces, ya lo estamos viendo los niveles de los bonos en dólares por ejemplo, el riesgo país, etcétera, pero eso al Gobierno no preocupa políticamente, porque desde su visión no conectan eso con su objetivo político que es que el consumo, sobre todo en los sectores populares. Ahora, una brecha muy grande que genera un impacto no solamente psicológico sino en precios, en actividad, eso sí ya les pega. De acá al 22 de marzo, si es que el Gobierno no cede y le da parte de lo que está pidiendo al Fondo, es una espiralización de las variables financieras. Como ahora tenés un régimen de cupos y controles y todo vamos a ver algo de caída de reservas, pero sobre todo me parece que el impacto lo vamos a ver en la brecha.
¿Cómo hay que interpretar que antes de la reestructuración con los privados el riesgo país llegó a tocar los 4.000 puntos y que hoy está en menos de la mitad de ese nivel?
Son niveles a los cuales el país no tiene acceso al mercado y las empresas no tienen acceso al mercado. Lo otro era más alto porque estabas ante el evento de reestructuración, ahora la reestructuración se ve como una probabilidad, pero más distante. La diferencia es baja en el sentido que no hay acceso al mercado, nadie puede emitir estos niveles o va a haber muy poca emisión en estos niveles. Lo que más me llama la atención es que cuando uno mira lo que ellos escriben, lo que dicen, es como que es algo que no parece preocuparles. Creo que nunca el objetivo de ellos es acceder a los mercados. Por eso hablan tanto de la restricción externa, porque ellos en su cosmovisión piensan que hay una cantidad determinada de dólares dados por el superávit comercial y que hay que administrarlos. Me animaría a decir que no quieren que entren dólares financieros por emisión del Gobierno, de los privados. Al Gobierno yo creo que no le importa el riesgo país.
Y en un escenario de cualquier tipo de acuerdo, ¿cómo ves que evolucione justamente la brecha. ¿Qué suba el oficial o que bajen los paralelos?
Al término de un acuerdo la brecha baja. Lo primero que hay que ver es si el acuerdo trae un desdoblamiento cambiario o no. No hay que olvidarse que es una posibilidad. Creería que el Fondo preferiría un esquema de desdoblamiento que el esquema kafkiano actual de regulaciones y controles. Un esquema con desdoblamiento pero con mucha más libertad que el esquema actual que es muy oscuro, muy opaco y muy discrecional. Pero supongamos que no hay desdoblamiento para hacerlo más simple. El momento de la devaluación, si es dentro de un acuerdo con el Fondo, la brecha cae. No digo de los niveles actuales, acordáte. Digo del nivel que esté al momento de firmarse el acuerdo. La brecha cae, porque la devaluación te sube la parte de abajo y el acuerdo con el Fondo debería limitarte la cantidad de pesos que promete el Gobierno que va a emitir, qué es lo que te impulsa el contado con liqui, el blue, para subir. Después hay que ver si se cumple el programa, si no se cumple, si emite, no emite.
El Gobierno podrá decir otra cosa, insistir con el financiamiento neto positivo para el discurso, pero la verdad de la milanesa es que ese financiamiento neto positivo fue con fórceps.
Marcos Buscaglia.
¿Qué tipo de acuerdo, en caso de llegar a un acuerdo, imaginas que se termine concretando?
Muy light, no. Si light es lo que propuso el Gobierno que mostró Guzmán eso no va a pasar. Muy ortodoxo, tampoco. O sea, un acuerdo donde te dicen: “tenés que ir al resultado primario cero en un año y ya el año que viene estar en superávit primario”, como le impusieron a Cambiemos, un ajuste brutal así de casi 4% del PBI en dos años, no lo veo tampoco. Pero yo creo que algo intermedio. Lo fundamental acá es entender que lo que no puede pasar es que haya demasiado financiamiento monetario. Si vos tenés un financiamiento monetario limitado la brecha te cae, podés empezar a desarmar parte de los controles y eso te permite entonces empezar a crecer. El plan para que el Fondo firme tiene que tener una idea de que la brecha va a caer bastante porque es la forma de dar más probabilidad que la economía después de un golpe inicial, porque obviamente las devaluaciones inicialmente son negativas, para el consumo, que pueda retomar una senda donde la inflación cae y la actividad pueda crecer.
¿Es una buena señal que Guzmán quiera reducir la dependencia de la emisión monetaria y que el mercado de deuda en pesos haya logrado una buena tasa de roll-over el año pasado, y un poco de financiamiento nuevo?
Hay que tomar con pinzas lo del año pasado, porque una parte no menor del financiamiento neto se dio porque los bancos aumentaron mucho su exposición a los bonos del Gobierno. Eso es expansivo monetariamente al final, y es perjudicial para el crédito, los bancos en definitiva están llenos de Leliqs. Se han llenado el año pasado de bonos del Gobierno, todo eso redundó en una caída del crédito al sector privado como porcentaje del PBI. Y el Fondo lo sabe esto. El Gobierno podrá decir otra cosa, insistir con el financiamiento neto positivo para el discurso, pero la verdad de la milanesa es que ese financiamiento neto positivo fue con fórceps. No hay free lunch. Una cuestión crucial en la negociación es que Guzmán pone en el presupuesto supuestos de financiamiento que son difíciles de convalidar. La forma de cerrar las cosas es con un déficit primario menor. Si vos vas a 2% del PBI, me parece que eso es mucho más fácil de convencer al Fondo Monetario que lo vas a poder financiar un poquito con emisión monetaria y el resto con financiamiento voluntario y sin hacer un crowding al crédito privado.
¿Cómo proyectás el cumplimiento de este acuerdo entre light y ortodoxo que visualizás?
Muy difícil. Yo creo que en 2023 se van a tentar y las reservas que acumulen este año las van a querer desacumular el año que viene. Sí, lo veo de difícil cumplimiento, en general. Dentro de un acuerdo con el Fondo, yo creo que acá la micro está muy afectada y este Gobierno no solamente no entiende la macro sino que menos entiende la micro, lo que se necesita para la creación de valor. La estabilidad de reglas, la no intromisión. Entonces veo muy difícil que la economía pueda crecer mucho cuando estás devaluando, cuando no tenés un programa de crecimiento y cuando además tenés la posibilidad de tener una cosecha que sufre por la Niña.’
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