Bloomberg — Una rápida combinación de aumentos en las tasas de interés y una reducción del balance de la Reserva Federal de los Estados Unidos corre el riesgo de desestabilizar a los mercados de renta fija y de valores, que ya han sido golpeados.
Se desconocen los efectos en los mercados y en la economía de la combinación de los dos aspectos del endurecimiento monetario en rápida sucesión, algo que no se ha hecho antes, y los inversores están telegrafiando su preocupación. El índice Nasdaq Composite ha caído más de un 8% en las últimas 10 sesiones, mientras que los bonos del Tesoro han bajado un 2,3% este mes.
“La escala de lo que están contemplando ahora es completamente inédita”, dijo Janice Eberly, una ex funcionaria del Departamento del Tesoro que ahora trabaja en la Universidad Northwestern. “Es prudente calibrar la reacción del mercado, sobre todo antes de mover el balance en concierto con los cambios en las tasas de interés”.
Al presidente de la Fed, Jerome Powell, y a sus colegas les gustaría ver un cierto endurecimiento de las condiciones financieras para quitar un poco de hierro a la robusta economía y ayudar a bajar una elevada inflación en décadas. Un retroceso en los precios de los activos después de que las acciones y los precios de la vivienda alcanzaran récords el año pasado ayudaría a ese proceso, siempre y cuando no se convirtiera en una caída desestabilizadora que acabara perjudicando a la economía.
Lo que complica la tarea es que la Fed solo ha reducido su reserva de bonos una vez, en 2017-2019, por lo que no hay mucho qué basarse para intentar calcular el impacto de un ajuste cuantitativo mayor y más rápido esta vez.
El presidente del Banco de la Reserva Federal de Nueva York, John Williams, espera que las tasas a largo plazo “suban un poco” con el tiempo a medida que el banco central reduzca su balance. Pero reconoció la semana pasada que era “bastante incierto” el impacto de ese ajuste cuantitativo. “Tenemos que ser humildes”, dijo el viernes en el Consejo de Relaciones Exteriores.
Uno de sus predecesores, William Dudley, espera que el proceso sea fluido. La comunicación constante de los planes de la Fed ayudará, al igual que el respaldo de liquidez que el banco central puso en marcha el año pasado. La facilidad de repo permanente, como se llama, da a los bancos un método fácil de intercambiar bonos del Tesoro por dinero en efectivo, una válvula de seguridad que puede ayudar a evitar el apretón visto en 2019.
Sin embargo, los inversores atribuyen mucho más “poder de ajuste” a las reducciones del balance que algunos análisis de la Fed, según el economista jefe de Deutsche Bank AG en Estados Unidos, Matthew Luzzetti, lo que aumenta el riesgo de ventas inesperadas en los activos de riesgo.
Mientras los operadores valoran cada vez más un despegue de las subidas de tasas en marzo, seguido en unos meses por el inicio de la reducción de la cartera de bonos de la Fed, los inversores en acciones se han vuelto cada vez más recelosos.
Ya en 2017, la Fed comenzó a normalizar su balance casi dos años después de haber elevado su tasa de interés de corto plazo desde casi cero. Y redujo su inventario de bonos en pasos cortos, comenzando la segunda vuelta mensual en US$10.000 millones y aumentándola lenta y constantemente a US$50.000 millones un año después.
Los responsables de formular la políticas monetaria, incluyendo a Powell, han dejado claro que esta vez irán más rápido.
Los expertos monetarios han dicho que está justificado un enfoque diferente: La economía es más fuerte que entonces, la inflación es mucho mayor y el balance es mucho más grande. Además, la Fed tiene US$326.000 millones en letras del Tesoro que podrían salir del balance en cuestión de meses si los ingresos no se reinvierten.
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A mediados de año, esperamos que el Comité Federal de Mercado Abierto reconozca que todavía tendrá que hacer más para tener la mejor oportunidad de alcanzar finalmente su objetivo del 2%. En consecuencia, es probable que el comité realice cinco subidas este año. Actualmente esperamos que el cierre del balance comience en el tercer trimestre de 2022, con una enorme franja de incertidumbre en torno a ese momento.
Anna Wong, economista jefe de Estados Unidos
Aunque un cierto retroceso de los activos de riesgo podría ser útil para la Fed, un desplome importante podría perjudicar la recuperación. Para evitarlo, es probable que los responsables de la política económica preparen al público para lo que pretende hacer, socializando, en la jerga de Powell, sus intenciones con los inversores.
Puede que les quede un camino por recorrer para conseguirlo.
En declaraciones a periodistas el 13 de enero, tras una reunión del Comité de Asesoramiento Económico de la Asociación de Banqueros de Estados Unidos, la economista jefe de Morgan Stanley, Ellen Zentner, dijo que el grupo estaba ampliamente de acuerdo en que la reducción de la deuda comenzaría a mediados de año. Pero hubo una amplia gama de opiniones sobre la rapidez con la que se produciría.
Zentner, por su parte, espera un anuncio en julio que establezca una reducción mensual inicial del balance de US$40.000 millones, para pasar rápidamente a US$80.000 millones en septiembre. Esto se sumaría a las cuatro subidas de tipos de la Fed de un cuarto de punto porcentual que prevé para este año.
Pesando el QT
Para complicar el panorama, algunos responsables políticos han descrito el endurecimiento cuantitativo (política monetaria contractiva aplicada para disminuir la cantidad de liquidez en la economía, QT por sus siglas en inglés) como un posible sustituto de algunas subidas de tasas, al igual que la flexibilización cuantitativa (herramienta no convencional de política monetaria utilizada para aumentar la oferta de dinero, QE por sus siglas en inglés) Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC por sus siglas en inglés) lo fue de las bajadas de tasas.
Brian Sack, director de economía global del grupo D. E. Shaw, estima que se necesitarían unos US$600.000 millones de contracción del balance para aproximarse a una subida de tipos de un cuarto de punto. Eso se compara con la estimación de US$300 mil millones que hizo con Joseph Gagnon en un documento de 2018 para el Instituto Peterson de Economía Internacional.
El cambio se debe a que la Fed ha desplegado mucho más QE durante la pandemia, y los rendimientos a largo plazo son más bajos y menos volátiles que en el pasado. Sack también citó “la evidencia de que los tipos han sido bastante resistentes a los cambios en la oferta del Tesoro”.
“La economía es lo suficientemente fuerte como para que la Fed tenga que subir el tipo de los fondos federales de forma sustancial, incluso mientras reduce su balance”, añadió Sack, antiguo funcionario de la Fed.
Michael Gapen, economista jefe de Estados Unidos en Barclays Plc, destaca la gran cantidad de efectivo aparcado en la línea de repos de la Fed, casi US$1.6 billones, como prueba de que la Fed puede proceder fácilmente a una QT más agresiva.
Curva de rendimiento
Algunos responsables de formular políticas son partidarios de recurrir más al QT que en el pasado. Uno de los argumentos a favor de este enfoque es que podría ayudar a limitar el aplanamiento de la curva de rendimiento, que reduce los márgenes de préstamo de los bancos y, por tanto, afecta a su disposición a conceder créditos a la economía.
Una rápida reducción de la cartera de bonos de la Reserva Federal podría hacer subir los rendimientos a largo plazo mientras los responsables de la política monetaria suben el tipo de referencia a corto plazo. Esto podría preservar los márgenes de los prestamistas, apoyando el flujo de crédito. Pero un aumento de los tipos a lo largo de la curva también podría perjudicar a la renta variable, socavando la confianza empresarial.
Powell dijo este mes que los planes para reducir la cartera de bonos se discutirán en las próximas reuniones de política.
Al final, los efectos económicos de una reducción del balance son muy inciertos, dijo la exresponsable de formular políticas del Banco de Inglaterra, Kristin Forbes. Podría ser como “una pintura que se seca en el fondo” o podría tener un impacto mayor, especialmente si los mercados no están preparados, dijo.
“Cualquier movimiento en esa dirección debe hacerse con extrema precaución, porque habrá que sentir los efectos a medida que se produzca cualquier reducción del balance”, dijo Forbes, que ahora está en el Instituto Tecnológico de Massachusetts.
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Este artículo fue traducido por Andrea González
