Bloomberg Opinión — Hace dos años, una oferta pública inicial (OPI) fallida convirtió a WeWork Inc. en el modelo de los excesos de las startups y fallas en la gobernanza corporativa. Hoy, el proveedor de oficinas compartidas finalmente se une a los mercados públicos, después de haber completado una fusión con una firma de cheques en blanco, BowX Acquisition Corp. Sus acciones cotizarán en la Bolsa de Valores de Nueva York y el ticker es, por supuesto, “WE”.
Esta experiencia ha sido un castigo para WeWork, y parece haber aprendido la lección. Pero me temo que no ocurre lo mismo con las startps y la financiación de empresas en general. La exuberancia desenfrenada en los mercados privados de hoy significa que es probable que vuelva a ocurrir un desastre similar al de WeWork. Y, la próxima vez, podría ocurrir después de que la empresa haya salido a la bolsa, lo que significa que los inversores comunes se verán perjudicados.
WeWork se ha reformado sustancialmente desde que se retiró su OPI en 2019 y SoftBank Group Corp., su principal respaldo financiero, tuvo que rescatarlo. Se separó del fundador Adam Neumann y designó una administración más sensata, recortó costos, cerró ubicaciones particularmente no rentables y vendió una mezcolanza de actividades no esenciales y frivolidades como su jet Gulfstream, a menudo por menos de lo que se pagó. Una vez valorado por SoftBank en US$47 mil millones, su valor de mercado hoy - alrededor de US$8 mil millones, excluyendo la deuda neta - también es mucho más modesto, a pesar de que todavía pierde montones de dinero.
Desafortunadamente, muchas de las condiciones que permitieron el ascenso de WeWork no han desaparecido: incluyen valoraciones altísimas del mercado privado, un exceso de capital barato que persigue la “próxima gran cosa”, la idolatría de los fundadores “visionarios”, pocos controles sobre su poder y el continuo interés del mundo tecnológico por cuestionables ajustes contables (similar al muy burlado Ebitda ajustado por comunidad de WeWork: ganancias antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización).¹
Además, al menos una barrera importante contra los excesos como los de WeWork se ha erosionado desde 2019. Muchas startups, tal como lo está haciendo WeWork, ahora optan por salir a bolsa fusionándose con empresas de adquisición con fines especiales (SPACs), un proceso menos riguroso que una OPI tradicional.
Las firmas de inversión se están atiborrando de nuevas empresas como si la debacle de WeWork nunca hubiera sucedido. La financiación de riesgo se disparó a un récord de US$438.000 millones en los primeros nueve meses de este año, una cantidad que supera con creces el total desplegado en 2020, según el proveedor de datos CB Insights.²
Ya no son solo los capitalistas de riesgo de la vieja escuela quienes busacan ofertas. Además de SoftBank, se han sumado al frenesí los inversores no tradicionales en startups, como las oficinas familiares, las mutuas, las de pensiones, la riqueza soberana y los fondos de cobertura. Con tanta competencia, las firmas de riesgo más prolíficas emiten nuevos cheques cada dos días hábiles, lo que posiblemente limita su capacidad para llevar a cabo una debida diligencia.
Y las valoraciones han seguido inflándose: ahora hay casi 850 unicornios, startups valoradas en más de US$1.000 millones, más de un 50% más que en esta época hace un año.
Por supuesto, hay muchos unicornios serios con software o tecnología sofisticados que merecen tener éxito en la recaudación de fondos. Sus fundadores son a menudo nerds inteligentes, no artistas del espectáculo como Neumann. La pandemia ha dado otro impulso a la economía digital, por lo que es de esperar que aumenten los números y las valoraciones de los unicornios. (WeWork también se beneficiará del cambio hacia una estructura de trabajo más flexible).
Pero la prueba de estas valoraciones privadas solo vendrá una vez que estas empresas coticen en la bolsa de valores y hayan sido públicas por un tiempo. Incluso Elon Musk, que se ha beneficiado más que nadie de los mercados en alza, es escéptico sobre las etiquetas de precios multimillonarias atribuidas a las empresas rivales de vehículos eléctricos en etapa inicial, algunas de las cuales apenas tienen ingresos, y mucho menos ganancias.
Sin embargo, es un momento brillante para fundar una startup. Conscientes de que de lo contrario podrían perder la oportunidad de invertir, los capitalistas de riesgo se esfuerzan por parece amigables con los fundadores y algunos exigen poco a cambio de su efectivo. Una de las firmas de inversión más prolíficas de Nueva York, Tiger Global Management LLC , generalmente no insiste en obtener puestos en las juntas directivas, por ejemplo.
Gracias a las acciones de doble clase con derechos de voto adicionales, los fundadores a menudo pueden mantener el control, como lo hizo Neumann hasta su deserción. (En el Reino Unido, donde estos acuerdos tienden a ser recibidos con más escepticismo, el fundador de THG Plc acordó la semana pasada ceder derechos especiales sobre acciones después de que las acciones de la firma de comercio electrónico recientemente cotizada se desplomaran).
Si bien se hizo un gran alboroto (con razón) sobre los arreglos financieros egoístas de Neumann, no es el único jefe de una startup que ha hecho un buen negocio para sí mismo. Cada vez más, los fundadores reciben paquetes de compensación de nueve dígitos (US$100 millones de dólares o más) para retenerlos y motivarlos. Los fundadores ya poseen muchas acciones, por lo que tiendo a ver estos paquetes de pago como innecesarios. Jeff Bezos de Amazon.com Inc se las arregló muy bien sin ellos.
La visión optimista del desastroso intento de cotización de WeWork en 2019 es que el proceso de selección de la OPI funcionó como debería: la compañía se vio obligada a escuchar los comentarios de los posibles inversores, como señaló el jefe de Goldman Sachs Group Inc., David Solomon. WeWork no ocultó sus debilidades y extravagancias: se detallaron en detalle en su prospecto de OPI, del que eran responsables los suscriptores (Goldman, JPMorgan Chase & Co y otros).
Es preocupante entonces que muchas nuevas empresas estén prescindiendo de las OPIs y en su lugar coticen a través de SPACs. El predecesor de Solomon, Lloyd Blankfein, advirtió que las fusiones de SPAC no tienen las mismas protecciones para sus suscriptores. La Comisión de Bolsa y Valores de Estados Unidos (SEC) tiene preocupaciones similares.
Para ser claros, no estoy sugiriendo ningún problema con la diligencia de BowX sobre WeWork; a estas alturas, la compañía ha sido más examinada de lo que puedo pensar. Aún así, recientes fracasos en el sector de los SPACs como Nikola Corp., cuyo ex director ejecutivo exageró sus capacidades tecnológicas, y Lordstown Motors Corp., que hizo declaraciones inexactas sobre los pedidos anticipados de vehículos, muestran lo que puede salir mal.
El dinero fácil, la adulación al fundador y la supervisión laxa de la junta que dieron lugar a los peores excesos de WeWork todavía están con nosotros. Y los SPACs simplemente vierten más combustible en esta mezcla incendiaria.
¹Estos temas se exploran en el libro de Eliot Brown y Maureen Farrell, The Cult of We, que recomiendo.
²Los datos se refieren a la financiación de acciones para empresas privadas. Estas son empresas respaldadas por VC o están en los sectores de atención médica, comercio minorista, fintech o tecnología, donde el financiamiento puede provenir de empresas de inversión de capital privado y otras empresas de inversión que no son de capital riesgo.
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