Bloomberg — Axel Kicillof, el franco gobernador de la provincia de Buenos Aires, llamó a los periodistas a una de las opulentas mansiones del siglo XIX de la administración provincial, y admitió su derrota.
Era principios de 2020, solo unas semanas antes de que golpeara la pandemia, y Kicillof, un hombre denostado en los círculos de inversores por su estilo de negociación descarado mientras fue ministro de Economía, durante el default de Argentina hace una década, estaba una vez más luchando con los acreedores.
Esta vez, lamentó la “enorme intransigencia” de los tenedores de bonos al rechazar la solicitud de su provincia de retrasar el pago de un bono de US$250 millones. Finalmente, entregó ese dinero a los inversores, pero ahora parece que el gobernador de 49 años logró cierta venganza.
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La provincia anunció el lunes que logró concretar una reestructuración de casi la totalidad de su deuda de US$7.100 millones, canjeándola por nuevos títulos valuados en poco más de 50 centavos por dólar. Algunos acreedores se quejaron de que la provincia más rica de Argentina podría haber hecho más, pero dicen que en términos prácticos no tuvieron otra opción que aceptar el trato.
Eso se debe a que la oferta estaba estructurada de tal manera que los inversores debían votar a favor de ella o arriesgarse a ser arrastrados en condiciones mucho peores. Su habilidad para luchar fue también obstaculizada por el plan de la provincia de utilizar complejos procedimientos legales tácticas que harían más fácil obligar a los acreedores reacios participar en el acuerdo, una estrategia que también molestó a los inversores durante la reestructuración de la deuda soberana de Argentina el año pasado.
“Esta fue esencialmente una licitación de ‘pistola en la cabeza’, donde el provincia utilizó niveles extremos de coacción para lograr la aceptación de los acreedores”, dijo Richard Deitz, fundador de VR Advisory Services, con sede en Londres, y miembro de la dirección del comité de acreedores durante las negociaciones. “Eso puede lograr un acuerdo, pero no hará le agrades a los acreedores a largo plazo “.
En el corazón del problema están los términos escritos en los bonos de la provincia, llamados cláusulas de acción colectiva, que estipulan qué porcentaje de los acreedores deben aceptar un trato para también arrastrar a los acreedores que votaron en contra. Son diseñados para evitar una situación en la que una mayoría abrumadora de los inversores aceptan un trato, pero algunos holdouts se mantienen firmes y exigen el reembolso total.
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Para cerrar el trato, Buenos Aires utilizó una controvertida estrategia llamada “re-designación” para dejar porciones de dos bonos fuera de la reestructuración. Utilizado en los ejercicios de renegociación de deuda de Ecuador y Argentina el año pasado, la re-designación está destinada a ayudar a las reestructuraciones a llegar a puerto cuando el éxito de un trato se ve amenazado por solo unas pocas series de bonos.
“La oferta de la provincia no parecía diseñada para persuadir que la gente ingrese a un canje de deuda rápido y consensuado “, dijo Mitu Gulati, profesor de derecho en la Universidad de Virginia, quien escribe sobre derecho de contratos de deuda soberana. “Más bien, parecía ser poner a prueba los límites legales de las cláusulas de acción colectiva“.
Los términos económicos del acuerdo también fueron punitivos para los acreedores que votaron en contra del acuerdo, pero terminaron siendo arrastrados de todos modos. Bajo la estructura creada por la provincia, esos inversores obtendrán bonos con intereses más bajos que los que se pagan en Argentina, donde los controles de capital hacen que sacar dólares del país sea oneroso. Los holdouts también renunciaron a US$800 millones en intereses acumulados por la provincia mientras estaba en mora.
Los fondos que se opusieron al acuerdo, incluido VR Advisory Servicios, dicen que la provincia, sus abogados y su mayor acreedor, GoldenTree Asset Management ignoró sus aportes durante la negociación. Pero los términos del trato fueron tan efectivos para disuadir a los holdouts que esos fondos terminaron votando a favor del acuerdo de todos modos, ya que no tenían suficientes bonos de la provincia para bloquear el intercambio.
Un portavoz de la provincia dijo que los aspectos económicos y legales del trato se alcanzaron de mutuo acuerdo con tenedores de bonos para fomentar la participación mayoritaria. Kicillof se refirió al acuerdo como “de conveniencia mutua” en una conferencia de prensa el lunes.
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Además, la provincia sostuvo que obtuvo apoyo para reestructurar el 98% de su deuda en el extranjero, con la excepción de una porción de US$250 millones de un bono con vencimiento en 2021 y otro de 95 millones de euros con vencimiento en 2020, que había sido emitido bajo una cláusula colectiva que requería una aceptación mayor de los acreedores para arrastrar a todos los tenedores. El ministro de Economía Pablo López no especificó qué porcentaje de los bonos quedaron fuera del trato, y no está claro quiénes eran el los holdouts, o la estrategia de los mismos para recuperar el dinero.
López dijo que tenía la intención de trabajar con los acreedores para encontrar una solución.
Los nuevos valores podrían cotizar en hasta 80 centavos por dólar a medida que la economía argentina se recupere de la contracción inducida por la pandemia del año pasado y el gobierno federal renegocie un programa de préstamos de US$45.000 millones con el Fondo Monetario Internacional, según Hans Humes, administrador de cartera en Greylock Capital Management, quien participó de las negociaciones.
Dadas las perspectivas bastante positivas para el crédito, la provincia de Buenos Aires podría haber sido menos agresiva en la negociación, y los tenedores de bonos tienen el derecho a estar enojados por esa estrategia, según Siobhan Morden, directora de Latin Renta fija estadounidense en Amherst Pierpont. Morden dijo que las están cotizando a descuento por su asociación a Kiciloff.
“Parecía innecesario cambiar hacia tácticas coercitivas cuando los términos reales eran bastante amistosos“, escribió Morden en un Nota. “Pero los bonistas tienen la responsabilidad de defender la infraestructura financiera internacional, especialmente defaulteros seriales que sientan precedentes con tácticas coercitivas“.