Buenos Aires — Los bonos soberanos argentinos Global 2030 (GD30) y Bonar 2030 (AL30) son prácticamente gemelos: ambos vencen el mismo día y tienen la misma estructura de cupones y amortizaciones. Sin embargo, hay una diferencia no menor: el GD30 fue emitido bajo jurisdicción neoyorquina, mientras que el AL30 nació bajo normativas argentinas.
Esto último hace que el primero de estos bonos suela costar más caro que el segundo, aunque en las últimas semanas la brecha por legislación se encuentra en niveles inusualmente altos: las cotizaciones de cierre del viernes 16 de junio en ByMA muestran que el GD30 cuesta un 28,64% más que el AL30.
En este contexto, Bloomberg Línea consultó a especialistas del mercado local si este spread justifica que los inversores que tienen GD30 vendan algunas posiciones y compren AL30 para estar parados en un instrumento que ofrece un contrato idéntico y sumar nominales. Los analistas, en general, consideraron que la posibilidad es digna de ser aprovechada, aunque algunos puntualizaron los riesgos que deben tener en cuenta quienes quieran llevar a cabo dicho trade.
Cabe señalar que en la última reestructuración de deuda, que encabezó el exmnistro de Economía Martín Guzmán, se les otorgó el mismo tratamiento a los bonos ley local que a los de jurisdicción extranjera.
Un spread distorsionado
“Si miramos los spreads de jurisdicciones del resto de la curva de soberanos, vemos que el spread del AL30 se encuentra claramente distorsionado”, analizó Lucas Decoud, analista de Grupo IEB.
Decoud consideró que, tomando como referencia que los valores de recupero más agresivos de deuda soberana que rondan los US$25, el AL30 a los precios actuales tiene un upside más que interesante cuando “pase la tormenta”.
En línea con lo mencionado, el ejecutivo de Grupo IEB consideró que aquellos posicionados en GD30, luego de la recuperación de paridades de la últimas semanas, pueden considerar rotar parte de sus tenencias hacia el AL30.
Respecto de los riesgos latentes, Decoud consignó:: “Potencialmente, puede haber puntos de entrada más bajos: primer lugar, por un escenario menos constructivo para la deuda emergente en general, que viene lateralizando (medida a través del índice EMB. En segundo término, por un movimiento en toda la curva de soberanos por efectos de mayor volatilidad política y macro hasta el recambio de gobierno”.
En favor de la rotación, Decoud mencionó que la probabilidad que el gobierno entrante aproveche la vulnerabilidad de los bonares para realizar un cambio en los términos y condiciones es baja.
Relación riesgo retorno
Esto dijo Fernando Menéndez, analista de Research Mariva
- “El spread legislación luce atractivo y el tiempo a las elecciones empieza a jugar a favor. El GD30 cotiza más 6 dólares por encima del AL30 cuando el promedio de este gap, si tomamos como referencia el último año, fue de solo 3,5 dólares”.
- “Creemos que esto se debe a que el mercado le está asignando un considerable nivel de intervención a la Anses y BCRA en los bonos con legislación argentina (AL30) para intervenir en los tipos de cambios financieros. En los últimos meses, hemos visto cómo el aumento del parking de los bonos ley extranjera a 3 días (GD30) y el anuncio de la operación de canje de deuda del sector público en dólares contribuyeron a aumentar el spread legislación”.
- “Probablemente lo que observemos, de acá a las elecciones, es más volatilidad en los AL que en los GD, dada la intervención que posee el gobierno en los AL. Ahora bien, los tiempos al trade electoral empiezan a verse a favor de un price action positivo, es ahí donde vemos buena relación riesgo-retorno en los bonares en dólares”.
Probabilidad de default incluida en los precios
Así analizó la situación Nicolás Viveros, director de asset management en Capital Markets Argentina (CMA):
- “Nosotros en general estamos recomendando aprovechar el spread de legislación que hay entre GD30 y AL30, especialmente para clientes agresivos que estén posicionados en este tipo de bonos, para intentar obtener una ganancia de capital en el mediano plazo”.
- “Si bien es cierto que estar posicionado en instrumentos ley local otorga un menor grado de seguridad o cobertura legal ante una potencial reestructuración o default, el spread de legislación creemos que a estos niveles es exagerado y una compresión en este spread creemos que podría beneficiar al AL30″.
- “A su vez, la muy baja paridad del AL30 ya tiene incorporado una probabilidad de default implícito altísima con una tasa de recupero muy baja, lo cual creemos que también actúa como cierto colchón a la baja”.
“Castigo excesivo”
Juan Ignacio Bialet, gerente de finanzas personales y distribución en Grupo SBS, resaltó:
- “El spread por legislación entre AL30 vs GD30 opera en torno al 28%, cerca de máximos históricos. Una mediana promedio post canje 2020 de este diferencial es 11%”.
- “Ambos tienen misma estructura de pagos y el castigo que le da el mercado al AL30 desde el anuncio de intervención oficial parece excesivo. Sobre todo considerando que en el último canje se otorgó un tratamiento igualitario para bonos soberanos bajo ley local e internacional”.
- “Para inversores que los tengan como inversión y piensen conservarlos hasta el año que viene luce muy atractivo el arbitraje”.
Spread en “máximos inexplicables”
En un informe reciente, el estratega de renta fija de Cohen Aliados Financieros, Juan Pedro Mazza, sostuvo:
- “El AL30 llama la atención por su diferencial del 30% respecto a su par Ley Nueva York. La prima legislativa es actualmente de casi 7 dólares por bono. Esto no solo representa un máximo en comparación con su costo histórico sino que, como se ve en el gráfico, está completamente disociado de lo que ocurre con el resto de los bonos”.
- “El spread legislativo de GD30 contra el AL30 se encuentra más de dos desvíos estándar por encima de su promedio histórico, señalando que el mismo está en máximos inexplicables. Si el AL30 pasara a ubicarse a un desvío estándar por encima de la media, ofrecería un retorno relativo del 8,3% en dólares contra el GD30. Si regresara a su media histórica del 15%, ofrecería un retorno relativo del 12,6% por encima del GD30″.
